На российском рынке сейчас представлено около 50 замещающих облигаций (ЗО). Они позволяют инвесторам получать доходность в валюте без инфраструктурных рисков, которые ранее были у классических еврооблигаций. Интерес участников рынка к этим бумагам высок. Так, доля физических лиц в объёме торгов замещающими облигациями на Московской бирже за 2023 год превысила 60%.

Сейчас представлены выпуски в следующих валютах:

• •

  Доллар США

• •

  Евро

• •

  Британский фунт

• •

  Швейцарский франк.

На рынке ЗО из-за фактора ликвидности и навеса продавцов заместившихся бумаг часто происходят сильные колебания. Так что лидеры по доходности к погашению периодически меняются. Выделим те ликвидные выпуски, по которым уже активно идут торги и предполагается наиболее высокая доходность к погашению среди всех бумаг (без учёта бессрочных выпусков).

Доллар

Долларовых выпусков среди ЗО большинство (38), и у инвесторов есть выбор в зависимости от срока до погашения.

Погашение до 2 лет

• •

  ГТЛК ЗО25-Д (RU000A1078V2) — погашение 17.04.25, доходность 7,6% (YTM).

Доходность рассчитана на основе последних сделок на момент публикации материала.

Погашение более 2 лет

• •

  ГТЛК ЗО28-Д (RU000A107CX7) — погашение 26.02.28, доходность 7,4% (YTM)

• •

  Борец ЗО-2026 (RU000A105GN3) — погашение 17.09.26, доходность 7,1% (YTM)

Евро

Все выпуски в единой европейской валюте представлены Газпром капиталом, с погашением от 2025 до 2028 года. Наиболее высокая доходность по:

• •

  Газпром капитал ЗО27-1-Е (RU000A105RZ4) — погашение 17.02.27, доходность 6,1% (YTM)

Общее преимущество выпусков в евро на Московской бирже в том, что доходность по ним сопоставима с долларовой. Однако на мировом рынке ситуация отличается. Доходности по американским гособлигациям в среднем выше, чем по выпускам европейских стран с сопоставимыми сроками погашения.

Франк и фунт

Эти две валюты представлены лишь по одному выпуску каждая:

• •

  Газпром капитал ЗО24-1-Фунт (RU000A1059A6) — погашение 06.04.24, доходность 6,9% (YTM)

• •

  Газпром капитал ЗО27-1-Франк(RU000A105XA5) — погашение 30.06.27, доходность 4,7% (YTM)

В 2024 году число выпусков в этих валютах может увеличиться, если свои еврооблигации решит заместить РЖД. У компании обращается 4 выпуска в швейцарских франках и 1 выпуск в британских фунтах.

А если добавить переоценку

Помимо купона, инвесторы в облигации могут зарабатывать и на росте их цены. Как правило, чем длиннее срок обращения, тем сильнее может быть переоценка.

Обычно все смотрят на доходность к погашению (YTM) — это примерная доходность в годовых, которую инвестор получит к моменту завершения срока обращения, реинвестируя купоны в эту же облигацию по текущей цене. Но если ваш целевой срок инвестирования меньше периода обращения бумаги, например 1 год, то при снижении уровня валютных ставок за этот срок вы можете получить доходность больше, чем YTM.

Самым длинным выпуском ЗО является Газпром капитал ЗО37-Д (RU000A105RH2) с погашением в 2037 году. Доходность YTM сейчас составляет 6,8% годовых. Но если этот показатель сократится на 1 п.п. до 5,8%, то цена облигации в таком случае должна вырасти с текущих 104,5 до 121–122 от номинала или на 15–16%. Таким образом, за год инвестор в такой ситуации заработает купонами около 7,3% и 15%+ от переоценки. В сумме в долларах получается 22,3% за год.

Чем меньше срок до погашения облигации, тем ниже потенциал для роста её цены при общем снижении уровня процентных ставок. Помимо Газпрома, на рынке есть следующие длинные выпуски с относительно комфортной ликвидностью:

• •

  ЛУКОЙЛ 31 (RU000A1059R0) — погашение 26.10.31, доходность YTM 5,3%

• •

  ГТЛК ЗО29-Д (RU000A107D58) — погашение 27.02.29, доходность YTM 7,5%

• •

  ФосАгро ЗО28-Д (RU000A106G56) — погашение 16.19.28, доходность YTM 5,8%

Есть ли предпосылки для снижения уровня доходности YTM по длинным долларовым выпускам, чтобы их цена продолжила растй Да, и две ключевые причины следующие:

1. В 2024 году ожидается начало цикла снижения ключевой ставки ФРС, что само по себе предполагает рост длинных выпусков долларовых облигаций и падение их доходностей к погашению.

2. Ко II полугодию должны завершиться процедуры замещения еврооблигаций у всех эмитентов. Новых выпусков в валюте недружественных стран появляться не будет. Постепенно с погашением коротких ЗО объём предложения оставшихся торгующихся ЗО будет вымываться, а альтернативных вариантов для консервативных вложений в валюте на рынке почти нет. Так что смещение баланса в сторону превышения спроса над предложением может толкать цены вверх.

Василий Карпунин, руководитель направления информационно-аналитического контента

Альфа-Инвестиции