В инвестиционной стратегии на 2024 год аналитики Альфа-Банка представляют анализ отдельных отраслей и выделяют акции-фавориты. Поговорим про двух фаворитов нефтегазового рынка: Роснефть и Татнефть.

Роснефть: уверенная история роста в условиях геополитической напряжённости

Будучи единственной историей роста на российском нефтяном рынке с понятными перспективами ввода новых мощностей, Роснефть остаётся одной из наиболее привлекательных инвестиционных идей в секторе на горизонте 2024 года.

С начала 2023 года компания демонстрирует выдающуюся операционную эффективность за счёт снижения удельных расходов и наращивания добычи на высокомаржинальных проектах, что по итогам 9 месяцев 2023 года обеспечило её бизнесу 36%-ю рентабельность по EBITDA по сравнению с 28% за аналогичный период 2022 года. При этом операционные доходы Роснефти стабильно опережают самые смелые ожидания рынка – EBITDA группы за последних три отчётных периода в среднем на 13% превосходит консенсус-прогнозы Интерфакса.

С учётом того, что акции компании по-прежнему существенно отстают от котировок конкурентов, отражающих рекордные дивиденды по итогам года, мы считаем, что уже в 2024 году участники рынка будут вынуждены пересмотреть свой подход к оценке акционерной стоимости Роснефти, подкреплённой вводом новых добывающих мощностей и уверенным ростом экспортных доходов.

Несмотря на опережающие показатели финансовой отчётности, с начала прошлого года динамика акций группы существенно отстаёт от лидеров роста (Лукойла и Газпромнефти), обеспечивающих высокую дивидендную доходность. Однако наши расчёты указывают на то, что в 2024 г. ситуация может измениться в пользу Роснефти – так, только рост отпускных цен на западном направлении в сочетании с потенциалом ослабления рубля может обеспечить компании увеличение выручки на 7-21%. Поставляя почти половину экспортных объёмов Urals за рубеж, именно Роснефть, на наш взгляд, может стать ключевым бенефициаром изменения конъюнктуры экспортного рынка.

Компания добилась существенного прогресса в повышении эффективности производства. Она увеличила проходку в эксплуатационном бурении до 9 100 км по итогам 9 месяцев 2023 года (рост на 7% год к году). При этом более 70% из введённых в эксплуатацию скважин – горизонтальные, а почти половина из них разрабатывается с применением технологии многостадийного гидроразрыва пласта (МГРП). Это позволит компании добиться роста операционной эффективности в ближайшие отчётные периоды, что, в свою очередь, обеспечит устойчивость рентабельности по EBITDA, которая в III квартале 2023 выросла на 81 базисный пункт квартал к кварталу до впечатляющих 36,5%.

Финансовые результаты за IV квартал 2023 года и I квартал 2024 могут оказаться менее впечатляющими на фоне укрепления рубля и стагнации нефтяных котировок в сочетании с расширением дисконта на российскую нефть, а также усилением налоговой нагрузки. Однако мы считаем, что повышение эффективности операционной деятельности и оптимизация расходов могут стать ключевыми факторами роста инвестиционной привлекательности нефтяных компаний в 2024 году. Этот эффект будет иметь долгосрочные последствия для бизнеса компании, в отличие от временных тенденций на нефтяном и валютном рынках.

Что касается перспектив роста, мы полагаем, что Восток Ойл все ещё может стать одним из немногих флагманских нефтяных проектов, запуск которых состоится в 2024 году. Так, до конца текущего года к началу коммерческой добычи готовятся месторождения Пайяха и Ичеминское, которые наряду с ростом добычи газа, которая уже достигла 1,5 млн баррелей нефтяного эквивалента в сутки, могут стать дополнительным драйвером роста бизнеса группы уже в 2024 году.

Роснефть выделяется среди немногих крупных нефтяных компаний, открыто публикующих квартальную отчетность по МСФО. По нашему мнению, это повышает её транспарентность и свидетельствует о позитивной оценке руководством результатов деятельности группы (EBITDA за 9 месяцев 2023 года выросла на 19,3% год к году до 2,4 трлн руб.) на фоне умеренных рисков в отношении ввода дополнительных санкционных ограничений в отношении компании.

Последнее подкрепляет уверенность в устойчивости бизнес-модели группы, работающей в условиях секторальных и индивидуальных санкций США с 2014 года. Со временем компания становится всё менее восприимчивой к внешнему воздействию и ограниченному доступу на рынки капитала. То, что ещё в 2021 году считалось недостатком инвестиционного кейса Роснефти, в 2024 году становится конкурентным преимуществом, позволяя компании обеспечить свой растущий бизнес финансированием за счёт крупных сделок с предоплатой, своп-соглашений и уверенного присутствия на рынках АТР.

Татнефть: рост дивидендных ожиданий как спекулятивный драйвер роста

Несмотря на потенциал роста выручки группы на 6-20% год к году на фоне ожидаемого ослабления рубля, увеличения отгрузки нефти морем и роста отпускных цен на нефть с поставкой из западных портов, мы склонны рассматривать Татнефть как устойчивый, диверсифицированный бизнес с надежной дивидендной историей, ориентированный на создание добавленной стоимости на внутреннем рынке.

В условиях, когда доходность в секторе уверенно закрепилась в двузначной зоне, потенциал роста дивидендной базы становится главным драйвером роста акционерной стоимости, выгодно отличающим Татнефть от других компаний, бьющих дивидендные рекорды за 2023 году. Возвращение группы к практике дивидендных выплат на базе 100% чистой прибыли может стать основным фактором роста её инвестиционной привлекательности в 2024-2025 годы. Мы считаем, что возобновление дивидендных выплат свыше нормы, установленной дивидендной политикой, станет ключевым драйвером переоценки акционерной стоимости компании в среднесрочной перспективе. Так, на наш взгляд, позитивный эффект от объявления дивидендных выплат за III квартале 2023 года (в размере 35,17 руб. на акцию) не в полной мере отражает потенциал роста акций при возвращении к практике распределения 100% прибыли среди акционеров, применявшейся в 2018-2019 годы.

Примечательно, что утвержденный ВОСА объём дивидендных выплат за III квартал 2023 года (порядка 82 млрд руб.) практически полностью совпадает с чистой прибылью по РСБУ за этот период (80 млрд руб.). Однако в условиях отсутствия МСФО участники рынка сочли тезис о потенциале 100%-х выплат слишком смелым. Так, ряд брокеров отразил в своих прогнозах на 2024 год дивидендные ожидания в размере 70-75% прибыли по РСБУ, равном соотношению суммы промежуточных дивидендов (с учётом выплаченных ранее за I полугодие 2023 года 27,54 руб. на акцию) и финансовых результатов за 9 месяцев 2023 года.

На наш взгляд, такой подход может оказаться излишне консервативным. Напомним, в предыдущие годы компания за редким исключением пересматривала объём ранее выплаченных промежуточных дивидендов на квартальной основе, внося коррективы в базу расчёта только по итогам года. В частности, компания не раз удивляла инвесторов, принимая за базу расчёта итогового дивиденда годовые результаты по МСФО. В случае подтверждения нашего спекулятивного предположения, что компания может вновь выплатить 100% прибыли по итогам года, её акции могут отреагировать бурным ростом, подтолкнув участников рынка к переоценке ожиданий на 2024 год.

Если наше предположение о расширении базы расчета дивидендов до 100% чистой прибыли окажется верным, дивидендная доходность акций компании может составить вплоть до 14-19% в 2023-2024 годы. Это ставит Татнефть в один ряд с наиболее привлекательными дивидендными историями в секторе и может стать спекулятивным фактором роста её котировок уже в этом году. При этом спекуляции по поводу возможного расчета дивидендов на базе СДП могут стать более весомым аргументом в вопросе переоценки акционерной стоимости компании лишь после выхода результатов по МСФО.

Дальнейшее восстановление крек-спредов и расширение производственных мощностей ТАНЕКО могут оказать ключевое влияние на результаты операционной деятельности нефтеперерабатывающего сегмента. В последние годы нефтепереработка стала гарантом роста доходности бизнеса Татнефти, обеспечив компанию щедрыми дивидендами по итогам 2022 года.

Комплекс «ТАНЕКО» – флагманский проект Татнефти по увеличению объёмов и глубины переработки сернистой и высоковязкой нефти, введённый в эксплуатацию в 2011 году. Общий объём инвестиций в строительство комплекса составил более 528,5 млрд руб. В настоящее время на ТАНЕКО функционирует 33 установки, ввод в эксплуатацию новых объектов — 19 технологических установок за последние три года — позволил ТАНЕКО достичь в 2023 году объёма переработки более 18 млн тонн в год и расширить номенклатуру производства при сохранении выхода светлых нефтепродуктов на уровне 82% и глубины переработки на уровне 99%, что является лучшими показателями в отрасли.

Компания также открыто публикует годовую и полугодовую финансовую отчётность по МСФО. Татнефть стала первой публичной нефтяной компанией, раскрывшей консолидированные финансовые результаты группы по итогам 2022 года. На наш взгляд, это повышает прозрачность бизнес-модели группы и позволяет рассчитывать на формирование реалистичных рыночных прогнозов, что будет способствовать росту уверенности и осведомлённости инвесторов на рынке.

В ближайшее время мы продолжим рассказывать об инвестиционной стратегии аналитиков Альфа-Банка: сделаем серию публикаций про другие сектора и отдельные акции российского рынка.

Альфа-Инвестиции