ЛУКОЙЛ — одна из наиболее привлекательных акций для российских инвесторов. Большинство аналитиков дают ей оценку «Выше рынка». Однако есть сомнения насчёт размера будущих дивидендов, указывают аналитики Альфа-Банка, которые пересмотрели целевую цену ЛУКОЙЛа, но сохранили рекомендацию «По рынку». Рассказываем главное.

Сильный отчёт, но недостаточно прозрачности

Низкая долговая нагрузка, выверенная бизнес-модель и генерация значительного денежного потока на протяжении последнего десятилетия обеспечивали постоянный рост доходов акционеров ЛУКОЙЛа.

Компания опубликовала сильную финансовую отчётность за 2023 год, и рынок оценил её позитивно.

Однако мы недосчитались ряда ключевых аспектов, которые обеспечивали успех компании. Так, по итогам 2023 года компания не только показала рекордную прибыль, но и значительно сократила раскрываемую отчётность. Подход к расчёту дивидендов сейчас непрозрачен — а это основополагающий фактор популярности ЛУКОЙЛа среди инвесторов.

Бизнес-модель ЛУКОЙЛа подтвердила свою устойчивость в условиях сложной ситуации на рынке. Но мы считаем, что сейчас на первый план выходят краткосрочные дивидендные ожидания — порой они даже затмевают операционную эффективность и финансовую устойчивость компании. По нашим оценкам, именно от них во многом зависит приток инвестиций и перспективы реинвестирования будущих выплат.

Компания уже успела дважды разочаровать инвесторов дивидендными выплатами: за I полугодие и за 2023 год. Последняя рекомендация совета директоров не соответствовала дивидендной политике: объём выплат оказался более чем на 30% меньше, чем ожидал рынок.

Сколько дивидендов за 2024 ждать

Дивиденды ЛУКОЙЛа всё время постепенно росли. Но мы опасаемся, что дивиденды за 2024 год могут оказаться «гадким утёнком». Они зависят от обратного выкупа бумаг у нерезидентов, который может состояться до конца текущего года.

Обратный выкуп — достаточно позитивный фактор, так как в будущем вырастет акционерный капитал и пропорционально увеличатся расчётные дивиденды на одну акцию. Однако он может существенно снизить денежные потоки 2024 года.

Размер дисконта при обратном выкупе остаётся интригой. По нашим расчётам, выплаты за 2024 год могут ограничиться промежуточными дивидендами в случае, если оферта на обратный выкуп будет предусматривать дисконт менее 59%. Мы сомневаемся, что компания отойдёт от стандартного подхода, сложившегося на рынке. Если ориентироваться на параметры, рекомендованные правительством — 50% средней цены за 6 месяцев — фактический дисконт может составить 52%.

Таким образом, наш прогноз дивидендов группы за 2024 год предусматривает выплату только промежуточных дивидендов в размере 533 руб. на акцию. Отсутствие финальных дивидендов — наш базовый сценарий на текущий год, поэтому суммарные выплаты могут оказаться на 51,5% ниже ожиданий рынка. Доходность довольно скромная — 6,8%.

Это может негативно отразиться на котировках ЛУКОЙЛа, которые исторически сильно зависели от ожидаемых дивидендов. В начале мая пройдёт отсечка по дивидендам за 2023 год, и, по нашему мнению, закрыть гэп будет достаточно трудно.

Рекомендация и целевая цена

Текущие котировки близки к историческим максимумам. На наш взгляд, это предполагает, что потенциал их роста ограничен. В сочетании со сниженными дивидендными ожиданиями накануне дивидендного гэпа, это даёт все основания сохранить нашу рекомендацию «По рынку» — как минимум до тех пор, пока не разрешится вопрос обратного выкупа акций у нерезидентов.

Мы обновили нашу модель DCF, чтобы отразить в ней финансовые результаты компании в 2022–2023 годах и предполагаемую динамику будущего свободного денежного потока. Наша оценка справедливой стоимости акций ЛУКОЙЛа — 9206 руб. Это предполагает достаточно скромный потенциал роста.

Альфа-Инвестиции