Для разных секторов экономики используются различные мультипликаторы оценки компаний. Разберём, какие показатели подходят для оценки акций компаний финансового сектора, в частности банков.

«Банковский» мультипликатор P/B

Одним из классических способов оценки компаний является сравнительная оценка компаний по мультипликаторам. Мультипликаторы позволяют привести к единому масштабу цены акций компаний по отношению к выручке, прибыли, балансовой стоимости, денежному потоку и прочим показателям

Наиболее распространённым мультипликатором для оценки компаний выступает Р/Е (Price to earnings — Цена/Прибыль). Однако, как правило, для банков используют несколько иной показатель — P/B (Price to book value — Цена/Балансовая стоимость).

Формулы расчёта

• •

  P/E = Рыночная капитализация/Прибыль или Стоимость 1 акции/Прибыль на 1 акцию (EPS)

• •

  P/B = Рыночная капитализация/Балансовая стоимость или Стоимость 1 акции/ Балансовая стоимость 1 акции (BVPS),

где Балансовая стоимость = Активы - Обязательства = Капитал

Значения мультипликатора P/B

• •

  P/B больше 1 — если рыночная капитализация превышает собственный капитал компании, то это значит, что компания переоценена, а её акции торгуются с премией;

• •

  P/B меньше 1 — если рыночная капитализация меньше собственного капитала компании, то это значит, что компания недооценена, а её акции торгуются с дисконтом;

• •

  P/B = 1 — если рыночная капитализация сопоставима с собственным капиталом компании, то компания оценена справедливо;

• •

  P/B меньше 0 — если обязательства компании превышают её активы, то лучше избегать такие компании, поскольку высок риск банкротства;

• •

  P/B больше 5 — акции компании сильно переоценены и торгуются с высокой премией к рынку.

Почему для банков лучше использовать P/B, а не P/E

Во-первых, банковский бизнес сильно отличается от бизнес-модели компаний других секторов. Банки обладают большим размером активов, где основная часть приходится на кредиты, которые генерируют процентную прибыль в течение времени. При этом банки имеют значительные обязательства, представленные в виде депозитов, которые используются для фондирования банковских операций. С учётом специфики бизнес-модели балансовая стоимость банка выступает более корректным показателем финансовой устойчивости, чем его прибыль.

Во-вторых, динамика прибыли банка более волатильна и подвержена действию различных факторов — например, изменению процентных ставок, инфляции и кредитным рискам. В отдельных случаях деятельность банка может быть подвержена рыночным рискам, если ценные бумаги и производные финансовые инструменты занимают относительно большую часть его активов. Все эти факторы могут оказывать сильное воздействие на прибыльность банка как в позитивную, так и в негативную сторону. На этом фоне мультипликатор P/E не всегда корректно оценивает стоимость банка.

Показатель рентабельности ROE

Несмотря на преимущества, мультипликатор P/B не может оценить рост прибыли банка. Мультипликатор P/B отражает текущее финансовое состояние банка, но не потенциал его роста. Поэтому, как правило, мультипликатор P/B используется вместе с показателем ROE (Return on Equity), который означает рентабельность капитала или отношение чистой прибыли банка к собственному капиталу.

• •

  ROE = Чистая прибыль за год/Собственный капитал * 100%,

где Собственный капитал = Активы - Обязательства

Рентабельность капитала показывает, сколько прибыли генерируют собственные активы банка (т.е. капитал). Например, показатель ROE = 25% означает, что каждый вложенный в компанию рубль ежегодно приносит 25 копеек прибыли.

Высокая рентабельность банка — это эффективное использование ресурсов, которые приносят повышенную прибыль. Тогда как низкие коэффициенты рентабельности могут являться следствием неэффективности руководства банка и выбранной бизнес-модели.

Важно: В случае большого расхождения между P/B и ROE, инвестору стоит быть осторожным. Переоценённые банки могут иметь низкую рентабельность, но при этом высокий мультипликатор P/B. Как правило, если рентабельность банка растёт, то и мультипликатор P/B должен вести себя так же.

Оценка российских банков

• •

  Самыми дорогими бумагами в банковском сегменте являются акции TCS Group (целевая цена — 4 700 руб.) с мультипликатором P/B 1,57. Однако их стоимость оправдана, поскольку рентабельность капитала на горизонте 2024-2026 годов оценивается на уровне 36% (самый высокий показатель по отрасли), а рост прибыли банка в 2024 году может составить 44%. Стоит также учитывать, что Тинькофф банк не является классическим банком и позиционирует себя как финтех компания, где 52% выручки группы не связано с кредитованием.

• •

  Самыми дешёвыми бумагами выступают акции ВТБ с мультипликатором P/B 0,47. Однако рентабельность банка (15%) — самая низкая по отрасли, а прибыль банка в 2024 году может сократиться на 17%.

• •

  Акции Сбербанка (целевая цена — 365 руб.) торгуются с незначительным дисконтом (P/B 0,84) к среднему показателю по банковскому сегменту. На горизонте следующих двух лет рентабельность капитала банка будет оставаться на устойчивом уровне — выше 20%, а рост прибыли банка в 2024 году ожидается в пределах 10%. Акции Сбербанка относятся к дивидендным аристократам, которые выплачивают щедрые дивиденды на постоянной основе (дивидендная доходность в 2024 году — 13,5%).

• •

  У Совкомбанка (целевая цена — 22 руб.) значение мультипликатора Р/В близко к 1, что говорит о справедливой оценки стоимости компании. По данным Альфа-Банка, рентабельность капитала банка на горизонте 2024-2026 годов оценивается на уровне 30%, а дивидендная доходность по бумаге в 2024 году может составить 10,4%.

Посмотреть рыночные мультипликаторы по акциям финансового сектора можно в файле, прикреплённом в конце материала.

Мария Потапова, инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции