В мировой практике есть несколько методов оценки финансовой устойчивости эмитентов. Один из самых жёстких — это коэффициент Альтмана, или Z-score, который оценивает риски банкротства компании. Разберём подробнее суть коэффициента и применим его к российским бумагам.

Как считать

Коэффициент Z полезен прежде всего держателям облигаций, поскольку показывает, может ли компания объявить дефолт по долгам в ближайшие два-три года. В условиях высоких кредитных ставок этот вопрос стал важен для всех инвесторов, включая акционеров.

Смысл формулы Альтмана в том, что она находит соотношение финансовых показателей, которые отвечают за приток денег, с размером активов и долгов. В классическом виде она выглядит так:

Z = 1,2 * A + 1,4 * B + 3,3 * C + 0,6 * D + 1,0 * E, где

A — оборотный капитал, делённый на общие активы,

B — нераспределённая прибыль, делённая на общие активы,

C — прибыль до уплаты налогов, делённая на общие активы,

D — капитализация, делённая на размер общего долга,

E — выручка, делённая на общие активы.

Западные аналитики обычно считают, что:

• •

  риск банкротства низкий (безопасно) при коэффициенте Альтмана выше 3,

• •

  средний (риски есть, но умеренные) — коэффициент от 1,8 до 3,

• •

  высокий риск (есть угроза банкротства) — коэффициент ниже 1,8.

Адаптация для акций России

Для российских акций формулу немного упростим, так как компании не всегда выпускают детальные отчёты и могут делать это нерегулярно. Главное, чтобы все показатели оценивались по единой методике, а данные были относительно свежими. Смысл формулы останется прежним: соотношение денег, которые зарабатывает компания, с реальными активами.

Находим пять промежуточных коэффициентов и складываем их:

Z = 1,2 * A + 1,4 * B + 3,3 * C + 0,6 * D + 1,0 * E, где

A — чистые активы, делённые на общие активы,

B — чистая прибыль, делённая на общие активы,

C — операционная прибыль, делённая на общие активы,

D — капитализация, делённая на размер общего долга,

E — выручка, делённая на общие активы.

Посчитаем Z-коэффициент для эмитентов, акции которых входят в топ-50 по обороту на Мосбирже, и назовём компании с самым низким показателем.

Экстремальный уровень (Z-score от 0,5 до 1,0)

Самый низкий коэффициент Альтмана получился у закредитованных и убыточных компаний средней капитализации. При этом их акции входят в топ-50 по обороту. То есть интерес инвесторов к ним большой, но он скорее спекулятивный.

• •

  Сегежа

• •

  СПБ Биржа

• •

  АФК Система

• •

  М.Видео

Тревожный уровень (Z-score от 1,0 до 1,5) Эти компании крупнее, в том числе есть близкие к государству, что делает их отчасти более устойчивыми. Однако надо помнить, что на фоне конкурентов они сейчас выглядят слабее.

• •

  ВК

• •

  Самолет

• •

  Газпром

• •

  МТС

Что это значит для инвесторов

1. Коэффициент Альтмана, он же Z-score — один из способов оценки устойчивости компании, то есть буквально вероятности дефолта.

2. Долгосрочным инвесторам, покупающим акции, этот коэффициент может подсказать, каких бумаг лучше избегать в условиях длительного сохранения высоких ставок.

3. Для трейдеров низкий коэффициент Альтмана — сигнал того, что акция может ещё долго оставаться волатильной.

4. Низкий Z-score не означает, что компания станет банкротом, но указывает на такой риск. В реальности возможны и другие варианты, например, выпуск новых акций для погашения долгов. Но это тоже негативный сценарий, приводящий к размытию долей миноритариев.

Валерий Емельянов, инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции