Система - что они натворили?

2025 год окончательно превратил АФК из классического холдинга с вечным дисконтом в историю про дорогой долг, отрицательный капитал и попытку удержать баланс между стоимостью активов и стоимостью их обслуживания. Формально внутри структуры все еще находятся качественные бизнесы, но на практике значительная часть их денежного потока уже работает не на акционеров, а на кредиторов. Отчетность за 2025 год это показывает максимально наглядно.

💰 Итак, выручка холдинга за отчетный период выросла на 8,1% до 1,33 трлн рублей. Операционная прибыль составила 134 млрд рублей. На первый взгляд ситуация выглядит терпимо, особенно если смотреть на динамику отдельных дочерних обществ. Но далее вся конструкция ломается: финансовые расходы подскочили до 390 млрд рублей против 268 млрд годом ранее, а чистый убыток достиг 232,5 млрд рублей. По сути, процентные расходы уже в несколько раз превышают операционную прибыль группы.

Главная проблема сейчас - не операционный бизнес, а баланс. Собственный капитал группы стал отрицательным и ушел в минус на 118,6 млрд рублей, а капитал, относящийся к акционерам АФК, составил минус 173,8 млрд рублей. При этом краткосрочные обязательства выросли до 2,02 трлн рублей, тогда как оборотные активы составляют лишь 1,09 трлн.

Отрицательный оборотный капитал приблизился к 936 млрд рублей. Менеджмент прямо пишет в отчетности, что рассчитывает закрывать этот дефицит за счет монетизации активов и использования кредитных линий. Теоретически внутри холдинга действительно много сильных активов, но на практике каждый из них сегодня имеет собственный набор проблем.

📱 МТС остается главным генератором денежного потока и наиболее устойчивым активом Группы. Компания уже давно превратилась в дойную корову, из которой холдинг регулярно вытаскивает дивиденды. Сегежа, напротив, остается главным токсичным активом внутри периметра. На фоне слабой конъюнктуры цен, ограниченного экспорта и дорогого финансирования рынок уже воспринимает ее не как историю роста, а как потенциальный источник будущих проблем для материнского холдинга.

🏠 Не лучше выглядит и Эталон на фоне общих проблем у застройщиков. А вот Ozon продолжает быстро расти. Долговая нагрузка компании постепенно снижается, а бизнес масштабируется. Но есть важный нюанс: Ozon пока остается историей роста, а не стабильного свободного денежного потока. В результате рынок продолжает закладывать огромный дисконт к стоимости активов холдинга.

В итоге перед нами снова возникает классическая стоимостная ловушка. Активы внутри группы действительно качественные и в ряде случаев продолжают расти, но материнская надстройка в виде огромного долга съедает практически весь инвестиционный потенциал. Пока ставка остается высокой, а реального делевериджа не происходит, акции АФК будут историей про выживание, а не про раскрытие стоимости.

♥️ И снова пятница, и снова я к вам с полезной статьей. Механизм прежний: прочитали статейку, поставили ей лайк, пошли готовиться к выходным. А я довольный пошел ДР отпраздную. Спасибо!

Инфляционные ожидания: почему ЦБ смотрит не только на цены

На следующей неделе выйдет оперативная справка «Измерение инфляционных ожиданий населения». А инфляционные ожидания — это один из индикаторов, который показывает, как люди сами видят будущую инфляцию и как могут вести себя уже сейчас. Для ЦБ это один из важных маркеров.

• Ожидания влияют на поведение Наши суждения влияют на поведение в треугольнике: потребление — сбережения — инвестиции. Конечно, наши желания всегда упираются в возможности. Есть зарплата, доступ к кредиту, накопления, долги, обязательные расходы. Это определяет, что человек физически может сделать.

Но есть и другая часть — чего он хочет и чего боится.

И если мы ждём сильного роста цен, то можем быстрее покупать товары, меньше держать деньги на вкладе, активнее брать кредит или перекладываться в активы которые могут защитить нас от роста цен. Дело не в сложной аналитике, в голове просто звучит что-то вроде: «потом будет сильно дороже».

Зачем держать деньги на вкладе, если через год то, что мы хотим купить, подорожает сильнее, чем нам начислят процентов?

Другое дело, если депозит за год принесёт больше, чем вырастут цены на нужные нам товары. Тогда логика меняется: можно подождать, купить позже, а сверху ещё и копеечка останется.

Примерно так же, только в обратную сторону, работает кредитная логика. Если человек уверен, что потом будет дороже, он охотнее покупает сейчас, даже в долг. А если ставка по кредиту высокая, а рост цен замедляется, желание «срочно брать, пока не подорожало» испаряется, лучше подкопить.

Т.е. наши ожидания влияют на наше поведение.

• Высокие ожидания — топливо для инфляции Совсем грубо: если инфляционные ожидания высокие, а ставки низкие, то повышенная инфляция становится более вероятным вариантом. Не гарантированным, но более вероятным.

Поэтому ЦБ и смотрит на ожидания. Это не магическая цифра и не кнопка «снизить/повысить ставку», а один из кусочков большого пазла. Вместе с фактической инфляцией, кредитованием, денежной массой, бюджетом, курсом рубля, рынком труда и потребительской активностью ожидания помогают понять что происходит.

• Пока не праздник для ставки Текущий поток данных пока не выглядит как аргумент за быстрое снижение ставки.

М2 ускоряется, в том числе из-за бюджетного импульса: государство активно тратит, деньги приходят в экономику. Для быстрого смягчения ДКП это не самый удобный фон.

С устойчивой инфляцией тоже пока не всё однозначно. ЦБ отмечает, что показатели устойчивого роста цен пока не снижаются и остаются около 4–5% в пересчёте на год.

Да, снижать ставку можно — запас жёсткости ещё есть. Так как ЦБ шёл осторожно, по 0,5 п.п. несколько заседаний подряд. Пространство для манёвра стало уже, но оно есть.

Поэтому особенно интересно, что покажут инфляционные ожидания населения и бизнеса. Если они продолжат снижаться — это плюс для дальнейшего смягчения. Если останутся высокими или подрастут — ЦБ получит ещё один повод не торопиться.

• Но это ещё не финальный замер До заседания ЦБ по ключевой ставке 19 июня выйдут более свежие данные.

Поэтому текущие значения — это скорее способ оценить динамику и направление движения, а не поставить финальную точку в прогнозе по ставке. Полноценная картина сложится ближе к заседанию, когда будут новые данные по инфляции, кредиту, денежной массе, ожиданиям населения и бизнеса.