Когда акции ЮГК догонят золото

Дарья Фёдорова

Несмотря на рекордный рост цен на золото, акции ЮГК падают. С начала 2024 года цены на золото в долларах США увеличились ровно вдвое: с $2000 до $4000 за унцию. За этот же период цены в рублях выросли на 75%, акции Полюса — на 92%, а ЮГК — упали на 30%. Разбираемся, могут ли акции ЮГК сократить разрыв.

Почему акции падают

Основных причин отставания ЮГК две:

1. Неопределённость относительно судьбы 67% пакета акций, национализированного летом.

2. Ухудшение финансовых показателей в I полугодии 2025 года и риски, что годовой прогноз добычи будет не выполнен.

Кто станет новым собственником?

Сразу после национализации 67% доли в ЮГК, принадлежавшей Константину Струкову, Минфин начал готовить актив к продаже. Среди претендентов сначала называлась структура Газпромбанка, которой уже принадлежит 22% в компании, но затем появились слухи о том, что покупателем может стать Уральская горно-металлургическая компания (УГМК).

Золотодобывающие активы УГМК включают Атлас Майнинг (бывшие активы компании «Петропавловск») с месторождениями в Амурской области, а также Сусуманзолото, преимущественно работающее на россыпных месторождениях. В 2024 году объём производства золота этими предприятиями составил 32,6 т. УГМК занимает третье место по объёму добычи золота в стране, а покупка ЮГК позволила бы компании выйти на второе место (первое с большим отрывом занимает Полюс).

На наш взгляд, если госдолю в ЮГК купит УГМК, вероятность делистинга выше, учитывая закрытость УГМК и историю покупки активов Петропавловска, когда миноритарные акционеры не получили никакой компенсации. Если пакет будет продан Газпромбанку, возможно, банк будет заинтересован в сохранении листинга и повышении стоимости акций для дальнейшей продажи компании по более высокой цене.

Когда пройдёт продажа?

В сентябре министр финансов России Антон Силуанов заявлял о планах продать акции ЮГК до конца года, но сроки были перенесены на I полугодие 2026 года из-за необходимости внесения поправок в законодательство.

Получив 67% акций ЮГК, теоретически Росимущество должно было объявить оферту на выкуп акций у миноритариев, но полномочиями ведомства это не предусмотрено. Сейчас Минфин готовит предложения о внесении изменений в законодательство, которые освободят Росимущество от обязательства выкупа. Объявить оферту на выкуп акций у других акционеров должен будет новый собственник (тот, кто купит пакет у Росимущества).

Итоги I полугодия 2025

В 2025 году ЮГК планировала увеличить объёмы производства на 13–35%, до 12–14,4 т золота. Но по итогам I полугодия производство выросло только на 2% и составило 5,4 т. В лучшем случае по итогам года мы ожидаем производство около нижней границы прогноза.

Финансовые итоги I полугодия оказались лучше ожиданий аналитиков по прибыли за счёт доходов от курсовых разниц, но хуже по EBITDA. Чистая прибыль выросла на 35%, до 7,3 млрд руб. против ожиданий 6 млрд руб., EBITDA выросла на 8%, до 15,4 млрд руб. против ожиданий 17,9 млрд руб.

На EBITDA негативно повлиял рост расходов: на оплату труда — на 56%, топливо — на 25%, ремонты — на 40%. Рентабельность EBITDA снизилась до 35% (в I полугодии 2024 она составляла 42%, во II полугодии 2024 — 48%). Операционный денежный поток снизился на 7%, до 9,6 млрд руб.

В следующем году компания, предположительно, восстановит добычу на Уральском хабе, на котором во II полугодии останавливали добычу по предписанию Ростехнадзора, и объёмы производства там вырастут до 6,6 т (с 3,4 т в 2024 году).

Перспективы акций

Для миноритарных акционеров ЮГК ключевой вопрос, оставит ли новый собственник компанию публичной или проведёт делистинг.

В случае делистинга будет объявлена оферта по цене не ниже средней за последние 6 месяцев. Сейчас средняя цена за полгода составляет 0,58 руб., что на 23% выше рыночной. Но если сделка пройдёт только через полгода, вероятно, цена выкупа будет ближе к текущей, так как неопределённость относительно нового собственника не позволит акциям вырасти даже при подъёме цен на золото.

Если акции ЮГК останутся на бирже, они на горизонте года могут закрыть разрыв с ценами на золото, образовавшийся в этом году на фоне национализации. Но многое будет зависеть от контроля расходов, восстановления добычи на Уральском хабе, а также прозрачности для инвесторов и дивидендной политики при новом мажоритарном акционере.

Ключевые выводы для инвесторов

• •

  Перспективы ЮГК в первую очередь зависят от нового собственника, поэтому до завершения продажи госдоли акции останутся под давлением.

• •

  В случае делистинга акции будет выкуплены по средней цене за полгода, которая, вероятно, будет не выше текущих уровней.

• •

  Если после продажи госпакета акции ЮГК продолжат торговаться на бирже, потенциал их роста будет зависеть от восстановления объёмов производства, контроля расходов, а также стратегии мажоритарного акционера. Позитивный сценарий возможен, но реализуется не ранее I полугодия 2026 года.

• •

  Альфа-Рейтинг акций ЮГК — 5,1 балла. Это средний уровень в рейтинге, оценка отражает производственные риски и неопределённость.

• •

  Для ставки на продолжение роста цен на золото мы считаем наиболее привлекательными акции Полюса.