Начинающему инвестору бывает сложно разобраться в противоречивых рекомендациях аналитиков. Кто и как определяет целевую цену? Объясним простыми словами, как интерпретировать и использовать таргеты аналитиков при принятии инвестиционных решений.

Что такое таргет

Таргет, или целевая цена — это прогнозируемая справедливая цена акции, рассчитываемая на основе фундаментальных показателей: прибыли, активов, перспектив роста компании.

По сути, отражать фундаментальные показатели должна рыночная цена, но она часто искажена из-за спекуляций или под воздействием эмоций участников рынка. Задача аналитика — выявить акции, рыночная цена которых отличается от справедливой. Впоследствии такие искажения можно использовать для заработка.

Если акция недооценена — стоит дешевле справедливой цены — то рано или поздно рынок скорректируется, и рыночная цена вырастет. Но и на переоценённых бумагах тоже можно заработать — открывая короткие позиции.

В крупных банках и брокерских компаниях аналитики обычно специализируются на отдельных отраслях, поэтому хорошо понимают свой сектор и его представителей. Эта экспертиза позволяет строить качественные модели, которые учитывают все факторы, влияющие на будущие показатели компаний.

Как аналитики рассчитывают целевые цены

Таргет можно рассчитать по-разному. Обычно аналитики используют несколько способов, а затем вычисляют среднее значение. Целевая цена всегда ограничена периодом времени, обычно — один год.

☝️ На основе таргетов отдельных акций можно даже рассчитать целевое значение выбранного индекса.

Способы расчёта

• •

  Модель DCF (Discounted Cash Flows).

Идея метода — посчитать, сколько денег принесёт бизнес в будущем. Сумма будущих денежных потоков должна быть равна стоимости предприятия (EV, enterprise value) или сумме капитализации и чистого долга. Чтобы учесть стоимость денег, будущие денежные потоки дисконтируются. Ставка дисконтирования должна отражать требуемую доходность инвестора с учётом всех рисков компании. Требуемая доходность — это доходность, которую могли бы принести другие инструменты с таким же риском.

☝️ Основная проблема метода DCF: аналитику для расчёта будущих потоков приходится делать много допущений. Начиная с макропараметров, таких как ключевая процентная ставка, инфляция и курсы валют, и заканчивая темпом роста выручки анализируемой компании, динамикой зарплат и ценами на сырьё.

Важный параметр DCF модели — ставка дисконтирования. Есть множество способов её посчитать, и все они имеют свои ограничения и допущения. При этом даже небольшое изменение ставки дисконтирования существенно меняет итоговую оценку.

В итоге основная ценность DCF-моделей — не столько дать одну целевую цену, сколько возможность проверить чувствительность оценки к параметрам. Насколько вырастет прибыль при снижении рубля? Как отразится снижение процентной ставки? Меняя параметры в модели, аналитик получает разные таргеты для разных сценариев. Но, чтобы построить такую DCF-модель, надо хорошо понимать специфику бизнеса: рынок сбыта, структуру расходов, а также факторы, влияющие на динамику выручки и себестоимости.

С другой стороны, «подкручивая» параметры модели, можно выйти практически на любую целевую цену.

• •

  Дивидендная модель DDM (Dividend Discount Model).

Таргет акции можно также определить по дивидендной доходности. Суть подхода: акция должна стоить столько, сколько дивидендов она принесёт в будущем с поправкой на стоимость денег. Для расчёта целевой цены по дивидендам нужны только ставка дисконтирования и темп роста дивиденда. Следовательно, результат сильно зависит от этих параметров. Небольшое изменение ставки дисконтирования или закладываемого изменения размера выплат меняет таргет на десятки процентов.

☝️ Такой способ не подходит для акций компаний, которые не выплачивают дивиденды.

Рассчитывать целевую цену с помощью DDM-модели можно для бумаг компаний, которые регулярно делятся прибылью со своими акционерами, например, для привилегированных акций Сургутнефтегаза или Транснефти.

• •

  Сравнение по мультипликаторам.

Аналитики вычисляют средние мультипликаторы у аналогичных акций и исходя из них рассчитывают справедливую цену.

Если упростить: например, среднее значение P/E банков равно 4х, значит, целевая цена акции банка будет равна прибыли на акцию за последние 12 месяцев, умноженной на 4.

Мультипликаторы могут быть на основе финансовых показателей за последние 12 месяцев или форвардные — на основе прогноза финансовых показателей. Форвардные мультипликаторы более предпочтительны, особенно если аналитик ожидает изменения в положении компании. Но для них нужны прогнозы прибыли и для анализируемой компании, и для аналогов.

☝️ Для этого метода важен тщательный подбор аналогов, на основе которых вычисляются средние мультипликаторы. Часто точных аналогов просто нет.

Например, основной бизнес Т-Технологий — банковский, но в то же время это и технологическая компания с более высоким ROE и более высоким темпом роста. Таким образом, сравнивать Т-Технологии со зрелыми банками не совсем корректно. Состав пула аналогов может существенно повлиять на результат.

• •

  Чистые активы.

Сумма чистых активов (активы минус обязательства) при справедливых ценах должна быть равна рыночной капитализации.

Этот метод подходит для банков и финансовых компаний, но он часто даёт некорректные оценки для компаний остальных секторов — производственных, добывающих, торговых компаний — так как активы на их балансе учитываются по исторической стоимости с учётом амортизации. В результате это не говорит о ценности, которую они создают, а значит, нет связи со справедливой ценой.

Метод чистых активов редко используют обособленно, обычно он только дополняет оценки, проведённые другими способами.

• •

  Смешанные модели.

Это как раз тот способ, когда аналитики сочетают несколько методов для определения целевой цены. Итоговый таргет может быть получен как усреднённый результат оценки разными методами.

При этом вес оценок в итоговом среднем может быть разным: он определяется аналитиком экспертно и дополнительно тестируется на исторических данных. Например, вес оценки по DCF может быть 40%, по дивидендной модели — 30% и по мультипликаторам — 30%.

Как использовать в инвестициях

Почему таргет важен для инвесторов

Целевые цены показывают, сколько должна стоить компания, и, если рыночная цена существенно отличается от целевой — это сигнал возможной неэффективности рынка, а значит, возможность заработать.

Как таргеты влияют на рекомендации

Проанализировав компанию, аналитик даёт рекомендацию, что делать с акцией. Обычно используются следующие формулировки:

• •

  «покупать / позитивно / лучше рынка»,

• •

  «держать / нейтрально / по рынку»,

• •

  «продавать / негативно / хуже рынка».

Например, рекомендация «держать», даётся акциям, рыночные цены которых отличаются от целевых незначительно.

Почему консенсус целевых цен следует за рынком

Когда акции растут, аналитики повышают целевые цены, когда падают — снижают. И за это аналитиков часто критикуют.

Однако этому есть объяснение. Во-первых, и целевые, и рыночные цены формируются на основе информации, доступной в настоящий момент. Новая информация меняет и рыночные цены, и таргеты.

Во-вторых, действует арифметический эффект усреднения. Самые низкие и самые высокие таргеты аналитиков усредняются.

В то же время, чтобы опубликовать прогноз, значительно отличающийся от консенсуса и текущей цены, аналитик должен быть уверен в своих прогнозах и готов рискнуть. Если ошибались все, это не страшно — так бывает. Но если мнение аналитика противоречит консенсусу и оказывается неправильным, репутация может быть подорвана.

Как считают таргеты аналитики Альфа-Банка

• •

  Эксперты для установки целевой цены чаще всего используют DCF-модель. Но есть исключения: например, при оценке банков используется DDM.

• •

  Иногда при выведении таргета бумаг строится комбинированная оценка. Например, 50% веса таргету придаёт оценка по DCF, и по 25% — оценки компании по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA (используются прогнозные показатели на ближайший год). Веса между компонентами могут отличаться. Комбинированная оценка часто используется для ориентированных на экспорт сырьевых компаний.

• •

  Помимо таргета также присваиваются оценки: «выше рынка», «по рынку» и «ниже рынка».

  Аналитики Альфа-Банка присваивают рекомендацию «по рынку» (нейтральный взгляд), если целевая цена выше или ниже рыночной не более чем на 15%. Если целевая цена больше чем на 15% превышает рыночную, даётся оценка «выше рынка». На 15% ниже — «ниже рынка».

• •

  Однозначных правил по срокам пересмотра таргетов нет — всё зависит от новостного потока и результатов конкретных компаний. Но в среднем это происходит два раза в год.

FAQ — Часто задаваемые вопросы о таргете акций

- Где посмотреть таргеты российских акций?

Брокеры и банки публикуют таргеты от своих аналитиков на своих сайтах и в приложениях. Консенсус целевых цен можно найти в информационных системах Bloomberg, LSEG Data & Analytics (Refinitiv), на сайтах Investing, Cbonds.

- Является ли таргет единственной основой для принятия инвестиционного решения?

Нет, принимая решение о сделке, важно учитывать не только целевые цены. Например, комплексная оценка Альфа-Рейтинга включает пять больших блоков с множеством параметров, и таргет — только один из них. Кроме того, важно учитывать, как добавление позиции отразится на вашем портфеле в целом с точки зрения его риска и диверсификации.

- Всегда ли достигаются целевые цены?

Нет, так как на динамику акций оказывает влияние множество факторов. Таргеты рассчитываются при текущих условиях, и, если условия изменились, эти цены пересматривают.

- Что делать, если рынок не достиг таргета?

Если параметры, заложенные в модель, по которой рассчитан таргет, не изменились, можно подождать: иногда рынку нужно больше времени, чтобы выйти на справедливый уровень.

Если условия изменились и старый уровень уже неактуален, целевые цены надо пересмотреть.

При этом есть компании, которые хронически недооценены по объективным причинам: например, скупое раскрытие информации, отказ от дивидендов без видимых причин, низкое качество менеджмента. Такие акции могут годами торговаться с дисконтом.

- Можно ли самостоятельно рассчитать целевую цену?

Сравнительно легко подсчитать таргет по дивидендной модели и по мультипликаторам, но построение качественной DCF-модели требует специальных знаний в области экономики и финансов, а также глубокого понимания бизнеса компании.

- Почему разные аналитики дают разные таргеты для одной акции?

Аналитики могут по-разному оценивать риски бизнеса и давать отличающиеся прогнозы. Важна не только целевая цена сама по себе, но и комментарии, почему аналитик считает акцию недооценённой или, наоборот, переоценённой.

Альфа-Инвестиции