Заседание Банка России: разминка перед июлем

В пятницу пройдёт очередное заседание Банка России по ключевой ставке. Решение практически предопределено: участники рынка ждут снижения ставки на 50 базисных пунктов до 14% годовых. Вместе с тем принципиально важные ориентиры по дальнейшей траектории ДКП появятся лишь на опорном заседании в июле – июньское решение скорее носит характер предисловия.

О чём говорят данные

Инфляционная картина выглядит вполне комфортно и позволяет Банку России снижать ключевую ставку и дальше. По итогам апреля-мая ИПЦ суммарно вырос лишь на 0,31%. В терминах SAAR (сезонно скорр. в годовом выражении) инфляция в мае составила всего 1,8%. Большой вклад здесь внесло сезонное удешевление плодоовощной продукции, однако и базовая инфляция уже несколько месяцев подряд находится вблизи целевых 4% SAAR. Некоторые опасения вызывает ускорение недельной инфляции в июне, однако в данном случае сказываются разовые факторы — удорожание плодоовощей, бензина и услуг туризма. Устойчивое ценовое давление при этом не нарастает. Инфляционные ожидания бизнеса продолжают снижаться, а дополнительным сюрпризом стала динамика ожиданий населения: в июне последние снизились до 12,4%.

Деловая активность продолжает охлаждаться. После провального начала года экономика несколько восстановилась, однако темпы роста остаются ниже ожиданий: по итогам января-апреля ВВП вырос лишь на 0,2% г/г. Отметим, что значимого роста активности в терминах месяц-к-месяцу по итогам апреля не произошло. Индикатор бизнес-климата ЦБ указывает на ухудшение настроений бизнеса: его значение в июне снизилось до 1,1 пунктов. Вместе с тем разговоры о полноценной рецессии пока не обретают актуальность – часть замедления обусловлена календарными и сезонными факторами, а высокие цены на энергоносители становятся источником внешней поддержки.

Внешний фон частично нормализовался: достигнутое соглашение между США и Ираном привело к резкому снижению цен на нефть. Однако нормализация логистических цепочек займёт не один месяц, тем более что само перемирие всё ещё выглядит хрупким. Поэтому Банк России продолжит учитывать потенциальные негативные эффекты конфликта в ближайшее время.

Основной риск – бюджет. Обещанного дезинфляционного эффекта он не даёт: по итогам мая накопленный дефицит вырос до 6 трлн рублей, и уложиться в план по расходам на текущий год будет практически невозможно. Расширение структурного дефицита из-за роста государственных расходов вызывает опасения Банка России – это может отразиться в более консервативной тональности регулятора. При этом основной эффект бюджетной неопределённости мы увидим при пересмотре среднесрочного прогноза в июле – уровень средней ставки может быть повышен.

В результате реальный выбор Банка России на предстоящем заседании лежит между паузой и снижением на 50 б.п. Вариант со снижением ставки на 25 б.п. тоже может быть рассмотрен, однако для нас он не является базовым. Подчеркнём, что большее значение будет иметь среднесрочный прогноз в июле: он покажет степень веры регулятора в возможность снижения ставки ниже 10-11% в ближайшие годы.

Риторика ЦБ

Перед каждым заседанием Банка России мы с помощью искусственного интеллекта анализируем весь актуальный поток коммуникаций регулятора — пресс-релизы, аналитические материалы и публичные высказывания его представителей. Такой разбор помогает оценить, насколько мягко или жёстко настроен ЦБ и какой сигнал он направляет рынку накануне решения по ставке. Итоговую оценку тональности всех материалов мы вынесли на график ниже.

Тональность остаётся нейтральной с умеренным ястребиным уклоном. Это показательно, учитывая, что формально на последних заседаниях Банк России сохранял умеренно мягкий сигнал по будущей траектории ставок. Выделяются два ястребиных комментария – сопоставимой по жёсткости риторики от регулятора рынок не видел более полугода. Оба заявления принадлежат заместителю председателя Банка России Алексею Заботкину.

Банк России уделяет повышенное внимание проинфляционным рискам и традиционно воздерживается от сигналов, способных спровоцировать избыточный оптимизм на рынке.

С момента апрельского заседания принципиального изменения в позиции регулятора не произошло: тональность осталась прежней, без выраженного смещения в сторону смягчения или ужесточения. В целом регулятор сохраняет ту же логику и расставляет те же акценты, что и ранее.

Слова и инсайты

Генеративный ИИ помогает свести содержание всех актуальных материалов Банка России к нескольким опорным понятиям. В преддверии июньского заседания ключевыми словами стали «Осторожность», «Незавершённость» и «Бескомпромиссность».

Помимо этого, ИИ помогает выделить ключевые содержательные акценты риторики Банка России – по сути, взгляд на экономику глазами самого регулятора.

• •

  Бюджет как главный ограничитель. Ожидавшийся дезинфляционный вклад бюджета не реализовался, доля госсектора в спросе высока, а неопределённость с дефицитом усугубляет ситуацию. Пока бюджет не даёт убедительного дезинфляционного импульса, пространство для снижения ставки воспринимается как ограниченное.

• •

  Борьба с «памятью» об инфляции. Одна из главных мишеней ЦБ — высокие инфляционные ожидания. Опыт последних лет приучил население и бизнес закладывать в финансовые решения высокий рост цен, и регулятор будет удерживать жёсткость, пока эта инерция не будет сломлена. Иначе любой намёк на смягчение быстро транслируется в ускорение инфляции.

• •

  «Сильная» экономика не равно «здоровая». ЦБ всё чётче разделяет активный и сбалансированный рост, отделяя сырьевой и внешний импульсы. Регулятор напоминает, что спрос должен быть совместим с производственными возможностями. Отсюда вывод: текущее охлаждение воспринимается не как угроза, а как желаемая нормализация после перегрева.

• •

  Недоверие к «локальным успехам». ЦБ демонстрирует крайнюю степень скептицизма по отношению к краткосрочным позитивным данным (например, недельной дефляции или локальному снижению цен на отдельные товары). ЦБ смотрит исключительно на устойчивую часть инфляции и на долгосрочные тренды. Попытки бизнеса апеллировать к ситуативным улучшениям отметаются регулятором.

Давление на Банк России

С помощью ИИ мы традиционно собираем и систематизируем публичные высказывания представителей бизнеса и власти, касающиеся денежно-кредитной политики. Увеличение числа таких комментариев, как правило, свидетельствует о росте давления на регулятор.

Перед июньским заседанием давление на Банк России заметно усилилось. Сказывается сезонный рост числа деловых форумов и мероприятий, а замедление инфляции укрепляет бизнес и власть во мнении, что ставку можно снижать смелее. Отдельно отметим высказывание Владимира Путина: 10 июня президент указал на замедление инфляции и выразил надежду на снижение ключевой ставки. В схожем ключе высказываются и представители крупного бизнеса. Параллельно вновь набирает обороты дискуссия о возможном включении в мандат Банка России целей, связанных с экономическим ростом. Для регулятора, последовательно отстаивающего приоритет ценовой стабильности, это дополнительный раздражитель.

Взгляд А-Клуба

Ждём, что на пятничном заседании Банк России снизит ключевую ставку на 50 базисных пунктов – до 14% годовых. При этом сигнал останется сдержанным, бюджетные риски, повышенные инфляционные ожидания и хрупкость геополитического фона удержат ЦБ от более решительных шагов. Главный же ориентир рынок получит позднее – на опорном заседании в июле, когда регулятор обновит среднесрочный прогноз и очертит границы дальнейшей траектории ДКП.

А-Клуб