Обзор фондового рынка 10/02/26. Инвестиционный банк

Обзор рынка

Российский рынок акций не может определиться с направлением на фоне дефицита идей. Флагманский индикатор рынка акций вчера отступил до минимального за последние три недели значения (IMOEX -0,5%; @ 2 723) на фоне низких объемов торгов. Лучше рынка отторговались RUAL (+2,8%), SMLT (+2,6%) и PRMD (+2,4%), хуже – VSEH (-3,6%), RAGR (-3,5%) и HYDR (-2,9%). Инвесторы не видят поводов для оптимизма с точки зрения макроэкономической ситуации и перспектив денежно-кредитной политики. Последние данные по инфляции практически не оставляют поводов усомниться в том, что Банк России воздержится от дальнейшего снижения ключевой ставки не только в эту пятницу, но и на последующих заседаниях. Мы полагаем, что в этих условиях IMOEX будет колебаться в диапазоне 2 700–2 800 пунктов, а объемы торгов, вероятнее всего, останутся скромными. Рубль сегодня с утра немного ослабел (USD/RUB +0,3%; @ 77,21). Во вторник ожидаются операционные результаты LEAS и UGLD, а также отчетность SBER по РСБУ.

Глобальные рынки отыгрывают потери. Глобальные рынки стабилизировались, выйдя из зоны турбулентности, наблюдавшейся на прошлой неделе. Инвесторы переключат внимание на такие факторы как корпоративная отчетность, макроэкономическая статистика и денежно-кредитная политика. Наметилась тенденция к геополитической деэскалации. Европейские рынки акций в понедельник отторговались в плюсе (StoxxEuro600 +0,7%), приблизившись к новым историческим максимумам на фоне хорошей корпоративной отчетности и активизации слияний и поглощений. Торги акциями на Уолл-стрит завершились ростом основных индексов (S&P 500 +0,5%; DJ +0,1%; Nasdaq +0,9%); особенно динамично прибавляли в цене акции производителей микропроцессоров и компаний, которые рассматриваются как основные бенефициары роста инвестиций в искусственный интеллект. В Азии сегодня с утра основные индикаторы снова подросли (NIKKEI +2,3%; Hang Seng +0,4%; CSI 300 +0,2%; Sensex +0,4%; KOSPI -0,1%; ASX 200 +0,2%), подтолкнув глобальный индекс MSCI All Country World к новому историческому рекорду. Региональным рынкам добавляет динамизма ажиотаж вокруг ИИ и оптимизм, связанный с победой правящей партии в Японии, благодаря чему кабинет во главе с Санаэ Такаити получил дополнительный мандат для смягчения денежно-кредитной политики и наращивания госрасходов. Цены на золото консолидируются выше отметки $5 000 за унцию, серебро котируется выше $80 за унцию. На нефтяном рынке баррель Brent снова подорожал до более $69,07, этому поспособствовала неуверенность трейдеров в стабильности предложения с учетом сообщений о том, что Индия ограничила закупку нефти в России. Четвертую сессию подряд продолжается ослабление доллара США (DXY -0,1%; @ 96,45). Доходность казначейских облигаций снижается (10-летн. КО США -4 б. п.; @ 4,183%). При этом китайский юань подорожал относительно доллара США до лучших значений с мая 2023 г. (USD/CNY -0,2%; @ 6,9108); это произошло после того, как власти КНР порекомендовали местным банкам ограничить свои вложения в американский госдолг. На пике китайские вложения в казначейские облигации США в 2014 г. достигали $1,3 трлн, к настоящему моменту они упали до $600 млрд. Фьючерсы на европейские и американские фондовые индексы сейчас стабильны; инвесторы ждут на этой неделе серии макроэкономических публикаций, включая сегодняшнюю сводку по рынку труда в США (non-farm payrolls) за январь и данные по инфляции, которые выйдут ближе к концу недели.

Джон Волш (Стратегия)

Экономика

Ставки по юаням RUSFAR в последнюю неделю поднялись до 8-10%.

Согласно публикации в Ведомостях, с начала февраля ставки межбанковского рынка RUSFAR по юаням показывают повышательный тренд и в последнюю неделю поднимались до значений 8-10%. Отчасти такая динамика может быть связана с приближающимися праздниками Нового Года в Китае (с 16 по 22 февраля) – в этом случае давление на ставки может пойти на спад к концу текущего месяца. Однако нельзя исключать и то, что повышение ставок связано как с ростом спроса на облигационные размещения в юанях (проведенное в декабре размещение облигаций Минфином и запланированное на 11 февраля размещение облигаций РЖД), так и возможным сокращением притока юаней на фоне снижения продаж экспортной выручки в последние месяцы. В любом случае, складывается впечатление, что повышенные ставки по юаням дают дополнительный аргумент в пользу паузы на ближайшем заседании ЦБ РФ по ставке.

Наталья Орлова, Ph.D. (Главный экономист)

Валерия Кобяк (Экономист)

Недвижимость

Группа «Самолет» в понедельник провела для аналитиков телефонную конференцию

Компания опровергла информацию о том, что запрашивала у государства заемные средства под залог доли в ее акционерном капитале. Менеджмент уточнил, что в правительство были направлены письма с просьбой о субсидировании процентных ставок по кредитам по схеме, аналогичной тем, которые применялись в период пандемии и в 2022 г., когда застройщики получали проектное финансирование по сниженной ставке.

Акционеры не намерены отдавать свои акции; предполагалось, что пакет акций будет использоваться как обеспечение (залог).

Вопрос о допэмиссии акций компанией не рассматривался.

Мы считаем ключевой информацию о том, что доля Павла Голубкова не была продана «в рынок», а находится у акционеров, ценные бумаги которых не учитываются как акции в свободном обращении (free float). Компания не раскрывает публично структуру акционеров.

Компания не дала комментариев относительно доли Михаила Кенина, поскольку процесс передачи его активов по наследству еще не завершен. Непрозрачная структура акционеров и закрытость информации о реальном составе земельного банка Самолета дают основания для того, чтобы по-прежнему с осторожностью оценивать инвестиционный кейс акций компании.

Группа «Самолет» не предоставила комментариев относительно возможности публичного раскрытия для участников рынка подробной и структурированной информации об оценке ее земельного банка консалтинговой компанией в соответствии с отраслевыми стандартами. Мы полагаем, что полного раскрытия информации, вероятно, не будет до завершения процесса оптимизации земельного банка девелопера.

Также компания сообщила, что 60% ее активов заложено в банках для реализации действующих проектов. Это стандартная отраслевая практика и мы не видим в той информации негатива.

Компания заявила о намерении сохранить рентабельность по EBITDA в ближайшее время на уровне 30%, исходя из того, что ключевая ставка в 2026 г. будет снижаться и ее среднее значение по итогам года составит 13,7%. Макроэкономисты Альфа-Банка полагают, что среднее значение ставки ЦБ по итогам года составит 13,8%, но допускают и более жесткий сценарий. Консенсус-прогноз экономистов, опрошенных Банком России, предполагает, что среднее значение ключевой ставки по итогам года может превысить 14%. Мы считаем сценарий Группы «Самолет» оптимистичным.

В 2026 г. наращивание корпоративного долга не планируется: все привлекаемые средства будут направлены на рефинансирование и погашение текущих обязательств.

Ирина Фомкина (Старший аналитик)

Телекоммуникации, Медиа и Технологии

Positive Technologies: отгрузки за 2025 год составили 35 млрд руб. – в середине прогнозного диапазона

Предварительный объем отгрузок Positive Technologies (POSI RX; Выше рынка; ЦЦ: 1 950 руб.) за 2025 г. на уровне 35 млрд руб. (+45% г/г) соответствует средним значениям ранее озвученного компанией диапазона (33-38 млрд руб.) и немного не дотягивает до нашего прогноза. По ожиданиям менеджмента, темпы роста в 2026 г. останутся двузначными и будут как минимум вдвое превышать темпы роста по рынку ИБ в целом. Такие ожидания позволяют рассчитывать, что в 2026 г. отгрузки вырастут на 32-40% г/г, и подтверждает обоснованность наших текущих прогнозов. В 2026 г. компания делает ставку на масштабирование новых продуктов (PT X, платформа MaxPatrol EPP и антивирусные технологии, PT NGFW, PT ISIM), а также на развитие дальнего международного бизнеса. С точки зрения расходов основное внимание будет уделяться поддержанию высокой финансовой эффективности и сохранению общего объема расходов на уровне 2025 г. В целом, мы рассматриваем предоставленные результаты как нейтральные. Итоговая аудированная финансовая и управленческая отчетность за 2025 г. и финансовые ориентиры на 2026 г. будут опубликованы 7 апреля.

Отгрузки за 2025 г. составили 35 млрд руб. (+45% г/г), что соответствует средним значениям прогнозного диапазона. Наш прогноз предполагал отгрузки на уровне 36,4 млрд руб. Согласно учетной политике компании, итоговый результат за 2025ФГ будет учитывать отгрузки, фактически оплаченные до 31 марта текущего года. Менеджмент ожидает, что благодаря увеличению доли «больших чеков» этот показатель составит 32-34 млрд руб., а разница между оплаченной суммой и 35 млрд руб. (1-3 млрд руб.) будет традиционно учтена в результатах за 2026ФГ (1К26-2К26). Для сравнения, в прошлом году сумма отгрузок, перешедшая из 2024 г. в 1К25, составила 1,4 млрд руб. В настоящее время блок продаж компании сфокусирован на максимизации оплаты отгрузок, фактически осуществленных 2025 г., в 1К26, а также на формировании целей и планов продаж на 2026 г. По нашим расчетам, по итогам 4К25 отгрузки составили 23,1 млрд руб. (+54% г/г). В рамках представленных предварительных результатов компания не предоставила информацию по объему отгрузок PT NGFW (прогнозный диапазон – 5-7-10 млрд руб.).

Видение 2026 г. поддерживает наш текущий прогноз. По ожиданиям компании, темпы роста в 2026 г. «останутся двузначными и будут минимум вдвое превышать динамику роста рынка». Основные факторы роста бизнеса в ближайшие годы – это вывод на рынок и масштабирование продаж новых продуктов и сервисов (PT X, платформы MaxPatrol EPP и антивирусные технологии, PT NGFW, PT ISIM), а также существенный потенциал развития дальнего международного бизнеса, объемы которого близки к тому, чтобы превысить продажи в СНГ. Мы отмечаем, что согласно независимым прогнозам от ЦСР и Б1, российский рынок ИБ в 2026 г. может вырасти на 16-20%, до 407-448 млрд руб. Соответственно, если бизнес Positive Technologies будет расти темпами, вдвое или более чем вдвое превышающими рыночные, это предполагает возможность увеличения отгрузок на 32-40% г/г (или еще более значительного роста), что подтверждает обоснованность нашего текущего прогноза, который предусматривает рост на 38% г/г.

Повышение операционной эффективности и контроль за расходами позволили вернуть NIC в область положительных значений. Согласно комментариям компании, фокус на операционной эффективности и строгом контроле за операционными расходами (в рамках изначального бюджета) позволил вернуть показатель NIC в область положительных значений по итогам 2025ФГ, создав предпосылки для возобновления дивидендных выплат. Количество сотрудников осталось на уровне середины 2024 года (около 2,6 тыс. чел.). Объем инвестиций в R&D в 2025 г. составил около 9 млрд руб. (в соответствии с гайдансом). В 2026 г. Positive Technologies продолжит фокусироваться на поддержании высокой финансовой эффективности и планирует сохранить общий объем расходов на уровне 2025 г. Также компания будет стремиться к ранее заявленной цели по достижению маржинальности по NIC на уровне 30%. Ранее менеджмент называл два основных источника экономии расходов в 2026 г.: 1) ФОТ (так как в 1П25 были зафиксированы единовременные расходы, связанные с оптимизацией персонала) и 2) процентные расходы.

Яндекс собирается купить онлайн-сервис доставки цветов Flowwow

По сообщению Forbes, МКПАО «Яндекс» (YDEX RX, Выше рынка, ЦЦ: 5 370 руб.) планирует купить российский бизнес маркетплейса цветов и подарков Flowwow и присоединить его к сервису «Яндекс.Еда», в котором есть раздел с цветами. Сделка готовится к завершению в апреле 2026 г. Сейчас она проходит аудит, а затем ее должна согласовать ФАС. По данным Forbes, сумма сделки может составить 5-8 млрд руб.

Маркетплейс Flowwow был основан в 2014 г. Вячеславом Богданон, Андреем Макеевым и Артемом Гамбицким. По данным Forbes, спустя шесть лет на платформе было около 5 000 продавцов, ее оборот превысил 1 млрд руб., а каждый следующий год увеличивался примерно вдвое. В 2024 г. он составил 17,2 млрд рублей, в 2025 г. – 24 млрд руб. По данным СПАРК, выручка ООО «Флаувау» в 2024 году составила 4,2 млрд руб. (среднеэффективная ставка комиссии площадки 25%), чистый убыток — 6,5 млн руб.

Наше мнение. Покупка Flowwow целесообразна для Яндекса – этот актив комплементарен е-com бизнесу компании в части экспресс-доставки товаров повседневного спроса и усилит ее позиции в нише доставки цветов. Консолидация результатов Flowwow будет иметь незначительный положительный эффект на результаты бизнес-сегмента Городских сервисов Яндекса. Оборот площадки за 2025 г. на уровне 24 млрд руб. составляет 1,9% от нашей оценки GMV E-com (1,27 трлн руб.). Оценивая выручку площадки за 2025 г. на уровне до 6 млрд руб., прямой эффект для выручки E-com направления Яндекса (до реализации синергий и мероприятий по увеличению масштабов бизнеса) может составить до 1,5%. Также сделка незначительна по стоимости для Яндекса с учётом его накопленной денежной позиции.

ВИ.ру: совет директоров рекомендовал выплату промежуточных дивидендов в размере 2 руб. на акцию

Совет директоров ВИ.ру (VSEH RX, Выше рынка, ЦЦ: 102 руб.) рекомендовал общему собранию акционеров одобрить выплату промежуточных дивидендов в размере 2 руб. на акцию (див. доходность ок. 3%). Общая сумма выплаты составит 1 млрд руб., что предполагает распределение среди акционеров около 40% чистой прибыли за 2025 г. (более 2,5 млрд руб.). Проведение общего собрания акционеров назначено на 14 марта, дата отсечки – 25 марта, а крайняя дата выплаты промежуточных дивидендов – 8 апреля 2026 г.

Компания отметила, что после публикации консолидированной отчетности по МСФО за 2025 год (31 марта 2026 г.) совет директоров планирует рассмотреть еще одну возможность распределения прибыли, с учетом финансовых результатов, инвестиционных приоритетов и макроэкономических условий. Дивидендная политика компании предполагает, что среди акционеров должно распределяться не менее 50% чистой прибыли по МСФО при долговой нагрузке менее 3,0х. Таким образом, учитывая опубликованный 4 февраля индикатив по чистой прибыли за 2025 год, сумма финальных дивидендных выплат за 2025 г. может составить более 0,5 млрд руб., то есть размер дивидендов может превысить 0,5 руб. на обыкновенную акцию (див. доходность 1%).

Анна Курбатова (Старший аналитик)

Олеся Воробьева (Аналитик)

КИБ Альфа-Банка

© Альфа-Банк, 2025 г. Все права защищены. Генеральная лицензия ЦБ РФ № 1326 от 16 01 2015 г.

Настоящий отчет и содержащаяся в нем информация являются исключительной собственностью Альфа-Банка. Несанкционированное копирование, воспроизводство и распространение настоящего материала, частично или полностью, в отсутствие разрешения Альфа-Банка в письменной форме строго запрещено.

Данный материал предназначен АО «Альфа-Банк» (далее – «Альфа-Банк») для распространения в Российской Федерации. Он не предназначен для распространения среди частных инвесторов. Несмотря на то, что приведенная в данном материале информация получена из публичных источников, которые по мнению Альфа-Банка, являются надежными, Альфа-Банк, его руководящие и прочие сотрудники не делают заявлений и не дают заверений ни в прямой, ни в косвенной форме, относительно своей ответственности за точность, полноту такой информации и отсутствие в данном материале каких-либо важных сведений. Любая информация и любые суждения, приведенные в данном материале, могут быть изменены без предупреждения. Альфа-Банк не дает заверений и не заявляет, что упомянутые в данном материале ценные бумаги и/или суждения предназначены для всех его получателей. Данный материал распространяется исключительно для информационных целей. Распространение данного материала не является деятельностью по инвестиционному консультированию. Информация, приведенная в данном материале, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Альфа-Банк и связанные с ним компании, руководящие сотрудники и прочие сотрудники всех этих структур, в т.ч. лица, участвующие в подготовке и издании данного материала, могут иметь отношения с маркет-мейкерами, а иногда и выступать в качестве таковых, а также в качестве консультантов, брокеров или представителей коммерческого, или инвестиционного банка в отношении ценных бумаг, финансовых инструментов или компаний, упомянутых в данном материале, либо входить в органы управления таких компаний. Ценные бумаги с номиналом в иностранной валюте подвержены колебаниям валютного курса, которые могут привести к снижению их стоимости, цены или дохода от вложений в них. Кроме того, инвесторы, вкладывающие средства в ценные бумаги типа АДР, стоимость которых изменяется в зависимости от курса иностранных валют, принимают на себя валютный риск. Инвестиции в России и в российские ценные бумаги сопряжены со значительным риском, поэтому инвесторы, прежде чем вкладывать средства в такие бумаги, должны провести собственное исследование и изучить экономические и финансовые показатели самостоятельно. Инвесторы должны обсудить со своими финансовыми консультантами риски, связанные с таким приобретением. Альфа-Банк и их дочерние компании могут публиковать данный материал в других странах. Поскольку распространение данной публикации на территории других государств может быть ограничено законом, лица, в чьем распоряжении окажется данный материал, должны быть информированы о таких ограничениях и соблюдать их. Любые случаи несоблюдения указанных ограничений могут рассматриваться как нарушение закона о ценных бумагах и других соответствующих законов, действующих в той или иной стране.