Российский рубль стремительно укрепляется против других валют. В паре с долларом тренд сохраняется уже 1,5 месяца. За это время валюта США упала более чем на 6 руб. Посмотрим, где может остановиться это падение.

Самые экстремальные сценарии

Курс доллара против рубля формируется под влиянием сразу многих факторов. Одни давят на рубль, другие поддерживают его рост. Чаще всего эти факторы уравновешивают друг друга, но случается, что баланс нарушается.

Сейчас на рынке наблюдается перевес в пользу рубля, что и приводит к падению курсов всех остальных валют, в том числе доллара. Дисбаланс может сохраняться какое-то время, а значит доллар может падать дальше.

Проведём расчёты курса пары USD/RUB на базе нескольких простых моделей, заложив худшие из возможных сценариев для доллара. Это позволит понять, до каких пределов в принципе может упасть валюта США.

Максимальный и средний откат (drawdowns)

Начнём с самого наглядного. Изучим динамику доллара в России за прошлые годы, прежде всего в периоды сильных укреплений рубля. Обычно они происходили после сильного взлёта валютных курсов.

В паре доллар/рубль это выглядит как откат вниз после достижения многолетнего максимума. Самые яркие эпизоды — «обвал» доллара в 2015, 2016 и 2017 годах. Уникальный для рынка 2022 год пока оставим в стороне.

Ниже в таблице приведено расстояние в процентах от максимума до минимума (до локального дна) для пары доллар/рубль. В среднем, как мы видим, речь про откаты на 15% и лишь в одном случае — на 28%.

Если экстраполировать это на сегодняшнюю ситуацию, то мы имеем прошлогодний максимум в районе 100,4 руб. В моменте доллар поднимался ещё выше, но это максимум на момент закрытия торгов.

Падение на средние 15% даёт нам минимальный курс чуть выше 85 руб. за доллар от прошлогоднего предела. Предельное снижение от той же цены (самый экстремальный вариант) упирается в 72 руб.

Курс доллара с учётом инфляции

Другой метод оценки — по паритету покупательной способности. Обе валюты: доллар и рубль, — имеют собственные темпы инфляции, и разница этих инфляций (или, вернее, их соотношение) долгосрочно может влиять на курс.

Так, например, равновесный курс доллара, рассчитанный с поправкой на инфляцию в России и США, находится сейчас не ниже 87 руб. То есть с учётом накопленной разницы цен пока ещё доллар стоит справедливо.

Чтобы понять, где у доллара потенциальное дно, мы можем взять многолетние минимумы, приведённые в предыдущей части, и перевести в нынешние цены. Они были экстремальными для своего времени, нам нужна их оценка на сегодня.

В таблице выше приведены расчёты: предыдущие минимумы доллара в указанный год, накопленное соотношение темпов инфляции в долларе и рубле и итоговый курс доллара — каким бы он мог быть сейчас.

Валюта США в прошлые годы на короткое время опускалась ниже 80 руб. (в ценах сегодняшнего дня) и в среднем доходила до отметки 72,5 руб. В самом экстремальном случае — можно закладывать доллар по 65 руб.

Монетарный курс доллара к рублю

Ещё одна модель учитывает не саму инфляцию, а соотношение рублёвой денежной массы и золотовалютных резервов ЦБ. То есть это курс доллара против рубля с учётом его реального обеспечения в России.

Тонкость в том, что не весь объём резервов ЦБ доступен для использования, часть из них находится под санкциями. Но, если наша цель вычислить минимум для доллара, то нужно брать резервы России по максимуму.

По данным ЦБ, сейчас золотовалютные резервы составляют $603,7 млрд. Ликвидная денежная масса (наличные и средства на счетах в банках) — 50,2 трлн. руб. Их соотношение даёт курс доллара не ниже 83,2 руб.

Предел падения на базе вероятностей

Валютная пара доллар/рубль, как и любой актив, имеет характерные темпы изменчивости (волатильности). И с её помощью можно рассчитать, как далеко способно зайти падение валюты, если оно уже началось.

Наиболее распространённый инструмент такой оценки — это VaR (Value-at-Risk), он показывает максимальный ожидаемый убыток (просадку) при заданной вероятности. Обычно берут не более 99% всех сценариев.

Доллар падает с 17 апреля, и за это время в паре с рублём он показывал среднюю дневную волатильность 0,52%. В предыдущие годы падающий тренд в паре с валютой США длился от 2 до 5 месяцев. Это наш условный горизонт.

При таких вводных ещё через месяц доллар с 99% вероятности не упадёт более чем на 5,4%, то есть будет стоить не ниже 83,8 руб. Если падение продлится ещё 3,5 месяца (пять в сумме), то курс 79,3 руб. — это предел.

Выводы

• •

  На рынке баланс временно сместился в пользу рубля. Доллар методично падает против российской валюты.

• •

  Потенциал этого падения можно оценить по исторической динамике и макроэкономическим показателям (инфляция, денежная масса, резервы).

• •

  В среднем откат доллара от исторических и локальных вершин составляет 15%, что даёт ориентир для снижения — до уровней 85–86 руб.

• •

  Монетарный курс пары доллар/рубль (с учётом золотовалютного обеспечения) позволяет «дожать» доллар до 83 руб.

• •

  С учётом разницы инфляций, а также оценки по волатильности (VaR) рубль краткосрочно способен укрепиться до отметок ниже 80 за доллар.

• •

  Предельно достижимый курс доллара из всех описанных сценариев (если не брать уникальный кейс 2022 года, но учесть 2016 год) — это 65 руб. за доллар.

• •

  Все эти сценарии описывают экстремальное отклонение курса доллара, они не меняют долгосрочного направления для пары USD/RUB — вверх.

Валерий Емельянов, инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции