В 2024 году многие инвесторы покупали флоатеры в надежде, что они защитят их от роста процентных ставок. Но в сентябре-октябре 80% этих бумаг упали в цене, некоторые сразу на 3–5%. Рассказываем, с чем это связано и как защитить свой портфель.

Что происходит с флоатерами

В сентябре около 49% всех биржевых флоатеров упали в цене. Масштаб падения разный, но в среднем сокращение составило 0,6%.

В октябре распродажи ускорились: с 1 по 30 октября упало 90% всех флоатеров, в среднем на 2,4%.

Снижение совпало с переоценкой прогнозов ключевой ставки и падением цен на бумаги с фиксированным купоном. Ситуация выглядит так, как будто флоатеры тоже оказались подвержены процентному риску и не смогли в полной мере защитить капитал инвестора.

Но на самом деле всё может быть сложнее: реализуется не процентный, а скорее системный кредитный риск.

От чего зависит цена флоатера

Доход по флоатеру складывается из двух составляющих: базовая ставка + спред. Наличие базовой ставки в формуле защищает флоатер от процентного риска, но есть ещё и спред, который отражает риск кредитный. Чем менее надёжен эмитент, тем выше этот риск и выше должен быть спред.

За рынком флоатеров стоит ещё более крупный рынок — рынок кредитов с плавающей ставкой. Он во многом определяет тренды флоатеров, ведь главными покупателями флоатеров как раз выступают крупные институциональные инвесторы, в том числе банки.

На этом рынке за последний месяц спреды выросли в среднем на один процентный пункт. По некоторым, наиболее закредитованным эмитентам, спреды выросли ещё больше. Можно отметить следующие причины этого явления:

• •

  Стоимость фондирования. Банки привлекают деньги по одной ставке (ставке фондирования) и выдают их в виде кредитов по другой. Рост ставок фондирования влечёт за собой рост ставок кредитования. Мы можем видеть рост ставок фондирования по ставкам корпоративных и розничных депозитов, которые для многих банков превышают ключевую ставку.

• •

  Лимиты банков. С начала года корпоративное кредитование растёт очень высокими темпами, и более 90% новых кредитов выдавалось по плавающей ставке. Соответственно, доля таких кредитов в банковских портфелях сильно выросла, и внутренние лимиты на эти активы могут быть исчерпаны. Среди прочего лимиты зависят от кредитного риска заёмщиков.

• •

  Кредитный риск. Выдавая кредиты по плавающей ставке, банк строит прогноз, как долго заёмщику придётся платить высокие процентные платежи. Очевидно, что даже летние прогнозы оказались сильно заниженными по сравнению с тем взглядом на будущее, который мы имеем сейчас. Соответственно, для многих заёмщиков кредитные риски выросли, а значит, это должно отразиться на спреде в кредитах по плавающей ставке.

Все эти факторы в какой-то степени повлияли на то, что спреды выросли. Это и стало причиной распродаж флоатеров.

Если по старым трёхлетним флоатерам эмитента вы получаете купон «ключевая ставка +2%», а по новому можете получить уже «ключевая ставка +3%», то разницу в 1% за каждый год владения покупатель такой бумаги захочет компенсировать за счёт дисконта. Грубо говоря, в такой ситуации цена старого флоатера должна упасть на 3%. На практике расчёт гораздо более тонкий, но механика процесса именно такая.

Как защититься от падения и стоит ли продавать флоатеры

Чем короче флоатер и выше его кредитное качество, тем меньше просадка по нему. В сентябре-октябре самыми устойчивыми оказались короткие бумаги с высоким кредитным рейтингом и умеренной долговой нагрузкой. Именно таким выпускам следует отдавать предпочтение, чтобы защититься от дальнейшего расширения спредов, которое может реализоваться при переоценке кредитного качества эмитентов.

Критерии, по которым инвестору следует отбирать бумаги:

• •

  Высокое кредитное качество. Здесь следует учитывать не только рейтинг, но и долговую нагрузку в целом. Иногда сильно закредитованные компании обладают высоким рейтингом только потому, что их может поддержать материнская структура. Как показывает пример Росгеологии, даже государство не всегда готово поддержать компании, в которых у неё большая доля. А иногда сильно закредитованная «дочка» способна потянуть за собой и материнскую структуру, как в случае Сегежи и АФК Система.

• •

  Короткий срок до погашения / оферты. При этом важно учитывать, что после истечения срока оферты put срочность облигации может вырасти, а сама облигация — упасть в цене. Мы разбирали это на примере бумаг Славянск ЭКО, но это справедливо и для флоатеров.

• •

  Высокий спред к базовой ставке. При прочих равных следует выбирать бумаги с более высоким спредом к базовой ставке. Это создаст дополнительный запас прочности при расширении рыночных спредов.

На какие флоатеры обратить внимание

Сегодня имеет смысл смотреть на вновь размещаемые бумаги: они выходят уже с более высокими спредами, поэтому выглядят интереснее и чуть лучше защищены от распродаж. На вторичном рынке можно отметить следующие бумаги:

• •

  ОФЗ-ПК 29014 (RU000A101N52) — самый короткий флоатер от Минфина РФ. Ставка купона привязана к средней RUONIA с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается ежеквартально, дата погашения — 25.03.2026.

• •

  МБЭС, 002P-02 (RU000A107DS5) — международный банк экономического сотрудничества. Финансовый институт, в числе акционеров которого присутствует Российская Федерация. Обладает кредитным рейтингом ААА(RU) от АКРА. Купон начисляется по ставке: «средняя ключевая ставка + 2,5%». Ключевая ставка определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в полгода, дата погашения — 14.12.2026.

• •

  Газпром нефть, 003P-07R (RU000A107605) — флоатер с привязкой к RUONIA от Газпром нефти, одной из крупнейших нефтегазовых компаний России. У компании кредитный рейтинг ААА от двух агентств и практически отсутствует чистый долг. Купон начисляется по ставке: «средняя RUONIA + 1,4%». RUONIA определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в квартал, дата погашения — 02.11.2027.

Игорь Галактионов, старший инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции