Участники рынка позитивно восприняли опубликованные ориентировки бюджета на текущий и на 2026 год. Слабый рост расходов воспринимается как окно возможностей для смягчения монетарной политики. Однако аналитики Альфа-Банка отмечают, что зависимость может быть обратная: рост расходов будет медленным только при условии возврата инфляции к цели, а значит, Банк России должен обеспечить нужную для этого жёсткость ДКП.

Рост расходов затормозится

Корректировки бюджета предполагают торможение роста расходов с текущих 21% г/г до 5% г/г к декабрю 2025 года.

Напомним, что, согласно проекту бюджета, рост расходов на текущий год изначально закладывался на уровне 5% г/г, до 42,3 трлн руб., и правительство подтвердило эту цифру. Также предполагалось, что в 2026 году сохранятся низкие темпы роста расходов, на уровне 4% г/г — и номинальный уровень расходов на 2026 год также не сильно изменился по сравнению с проектом годичной давности.

Опубликованные на прошлой неделе обновлённые параметры проекта бюджета подтвердили планы ужесточить контроль за расходами. Важным аспектом является план по стабилизации номинального уровня расходов на оборону и безопасность, которое произойдёт впервые с 2018 года.

При этом напомним, что за 8 месяцев 2025 года рост номинальных расходов бюджета составлял 21% г/г, и пока это оказывает проинфляционный эффект на экономику. Если правительство будет следовать планам, роль бюджетного фактора должна резко снизиться с конца текущего года, что будет сдерживать динамику экономики со II квартала 2026 года. Поэтому ЦБ РФ говорит о дезинфляционном характере нового проекта бюджета.

Повышение НДС

Траектория сбора доходов в текущем году идёт ниже планов, и прогноз ненефтегазовых доходов понижен на 2,3 трлн руб. по сравнению с оценками от апреля — с 30,2 до 27,9 трлн руб.

В противовес нашим ожиданиям правительство не решилось изыскивать дополнительные доходы в текущем году, повышая налоги на крупные компании. Суммарные доходы в этом году в номинальном выражении окажутся чуть ниже уровня 2024 года на фоне слабого сбора нефтегазовых доходов (8,7 трлн руб. в 2025 году после 11,1 трлн руб. в 2024 году).

Важное решение — повышение ставки НДС с 20 до 22%, которое принесёт бюджету порядка 1,2 трлн руб. дополнительных доходов в 2026 году. Благодаря этому ненефтегазовые доходы на 2026 год ожидаются на уровне 31,4 трлн руб., почти как в первоначальном плане. Цена отсечения бюджетного правила в 2026 году понижена до $59 за баррель, что представляет собой минимальное изменение по сравнению с уровнем $60 в 2025 году.

Дефицит бюджета на максимуме с 2021 года

Дефицит бюджета в текущем году планируется на уровне 5,7 трлн руб., что выше 3,8 трлн руб. в предыдущей версии бюджета. Но всё же дефицит не столь значительный, как мы предполагали, исходя из ожиданий расходов на уровне 45 трлн руб. в 2025 году.

Уровень дефицита в текущем году составит 2,6% ВВП, что будет максимумом с 2021 года и выше уровня 2,1% ВВП, зафиксированного в 2022 году.

На 2026 год дефицит бюджета запланирован на уровне 3,8 трлн руб., или 1,6% ВВП, что будет минимальным уровнем с 2022 года. Предыдущий проект бюджета предполагал дефицит всего на уровне 2,4 трлн руб., или 0,9% ВВП.

Для финансирования возросшего дефицита Минфин планирует увеличить заимствования в этом году, и объём размещения ОФЗ составит 7,0 трлн руб. — на 2,2 трлн руб. выше плана.

План заимствований на 2026 год выставлен на уровне 5,5 трлн руб., что на 0,4 трлн руб. выше предыдущего плана.

Балансировка бюджета

Хотя верхнеуровневые цифры подчёркивают настрой на контроль за рисками, бюджет выглядит напряжённым.

Цена на нефть, балансирующая бюджет, взлетит до $97 за баррель и выйдет на максимумы с 2014 года. Это индикатор, который является мерой жёсткости или мягкости бюджетной политики. В 2026 году балансирующая цена снизится до $84, но это значение будет сопоставимо с повышенными уровнями последних пяти лет.

При этом удержание показателя на уровне $84 обеспечивается за счёт уже упомянутого повышения уровня НДС. И даже при этом уровень балансировки бюджета останется существенно выше цены бюджетного правила ($59 на 2026 год) и текущих уровней цены нефти. Это подразумевает, что правительству потребуются дополнительные усилия для снижения чувствительности к ценам на нефть.

Непроцентные расходы снизятся, процентные расходы рекордные

Сторона расходов выглядит исключительно жёсткой по меркам нынешнего геополитического фона. В бюджете заложен план на структурно сбалансированный бюджет в 2026 году — а значит, вопрос повышенной цены на нефть, балансирующей бюджет, лежит в плоскости высокой стоимости обслуживания долга.

Действительно, процентные расходы в 2026 году составят 3,9 трлн руб. против 3,2 трлн руб., которые будут направлены на процентные выплаты в 2025 году. Процентные расходы в 2026 году составят 1,7% ВВП, что будет рекордным уровнем.

При этом план по непроцентным расходам выглядит очень жёстко — в реальном выражении непроцентные расходы снизятся на 3% г/г в 2026 году, а непроцентные необоронные расходы, хотя будут неизменными в реальном выражении в 2026 году, но останутся на 13% ниже уровня 2021 года.

Это означает, что снижение инфляции и, как следствие, процентных ставок сейчас воспринимается правительством как задача первостепенной важности — только в этих условиях можно будет обеспечить и сдержанный рост общих расходов, и структурно сбалансированный бюджет.

Торможение роста расходов — ключевой индикатор

Участники рынка рассчитывают, что план по замедлению роста расходов откроет ЦБ опцию для более быстрого снижения ставки. Однако нельзя исключать, что в реальности зависимость будет обратной.

Во-первых, торможение роста расходов пока остаётся обещанием. Хотя план по росту расходов на текущий год был утверждён на уровне 5% г/г ещё в прошлом году, расходы увеличились на 21% г/г за 8 месяцев. Чтобы уложиться в план, номинальные расходы бюджета должны уже с сентября сократиться и в декабре достигнуть снижения на 25% г/г.

Во-вторых, динамика расходов зависит от геополитической обстановки и, в отличие от плана по доходам, может сильно скорректироваться в случае необходимости.

Наконец, динамика расходов напрямую зависит от заложенных на 2026 год макропараметров, в частности от цели по инфляции 4%. По прогнозу Минэкономразвития, инфляция ожидается на уровне 6,8% г/г на конец этого года, а повышение НДС ускорит рост цен в январе 2026 года. Это значит, что запрос на индексацию расходов будет высоким уже с самого начала года, и потребуется обеспечить торможение роста цен. Для этого, в частности, перенесён срок индексации тарифов ЖКХ (+9,9% г/г) с традиционного 1 июля на 1 октября.

На наш взгляд, жёсткий план бюджетных расходов — это ожидание ответного хода со стороны ЦБ по выполнению обязательств возврата инфляции к цели. Поэтому мы полагаем, что такой бюджет может привести к большей жёсткости ДКП в ближайшие несколько кварталов и сохранению ключевой ставки на уровне 17%.

Альфа-Инвестиции, на основе материала Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка