Рубль укрепился, но замещающие облигации всё равно позволили своим держателям заработать. Разберёмся, пора ли продавать бумаги или потенциал роста ещё не исчерпан?

Российские эмитенты выпускают замещающие облигации (ЗО) с 2022 года взамен классических еврооблигаций. Такие бумаги позволяют инвестору получать валютную доходность, но без инфраструктурных рисков. Выплаты производятся в рублях, при этом стоимость бумаг и купоны по-прежнему привязаны к доллару или евро.

После прекращения торгов долларом и евро на Мосбирже ЗО остаются ключевым инструментом для формирования валютной части портфеля.

Что происходит с замещающими облигациями

С начала года рубль к доллару на межбанковском рынке укрепился более чем на 20%, однако держатели ЗО ничего не потеряли: цены этих бумаг, наоборот, выросли. Так, ценовой индекс замещающих облигаций от Cbonds за два месяца вырос на 6%, а с минимумов ноября — на 20%. В прошлый четверг он обновил максимум с июня 2024 года.

Что делать держателям бумаг

Сейчас курсы иностранных валют к рублю опустились до минимумов с начала сентября 2024 года, так что продавать ЗО не стоит. По мере ослабления российской валюты доход по этим бумагам может вырасти за счёт курсовой переоценки.

Средняя доходность бумаг индекса ЗО опустилась до 8% в валюте. Максимальную доходность по-прежнему предлагают выпуски ГТЛК (8–8,5%), в то время как среднесрочные бумаги Газпрома торгуются с доходностью порядка 7,5% годовых и ниже.

Новые валютные размещения

На фоне снижения доходностей валютных облигаций выросла привлекательность заимствований в иностранной валюте, как мы и предполагали в Стратегии на 2025 год. На рынок начали выходить эмитенты с новыми размещениями квазивалютных выпусков. Полагаем, что это тенденция продолжится, так как валютные ставки для российских эмитентов стали намного привлекательнее рублёвых.

Мы не ожидаем, что появление новых выпусков приведёт к снижению котировок ЗО на вторичном рынке.

Факторы поддержки замещающих облигаций

Поддержку ценам ЗО окажет высокий объём погашений в этом году. Например, только в марте-апреле будут погашены два крупных выпуска Газпрома (Газпром Капитал, ЗО25-1-Е и ЗО25-2-Е) более чем на 1 млрд евро и выпуск ГТЛК, ЗО25-Д почти на $300 млн. Инвесторы, получив средства от погашения, направят их на покупку других выпусков на вторичном рынке, так как альтернатив для поддержания валютной позиции нет.

Ещё одним фактором поддержки цен на ЗО может стать новая волна роста американских суверенных облигаций. Они являются косвенным ориентиром для долларовых замещающих облигаций, хотя сейчас маловажны для российских эмитентов. Можно ожидать, что по мере нормализации геополитической ситуации премия по доходности российских валютных бумаг к еврооблигациям стран с сопоставимыми кредитными рейтингами продолжит снижаться, а следовательно, котировки продолжат расти.

Интересные бумаги

• •

  Газпром Капитал, ЗО31-1-Д (RU000A105JT4) — доходность 7,6%, погашение 14 июля 2031 года.

Газпром — одна из крупнейших в мире газовых компаний. Российской Федерации принадлежит 50% плюс одна акция. Газпром Капитал — дочерняя компания специального назначения, созданная для привлечения финансирования путём размещения облигаций. Обладает кредитными рейтингами ААА(RU) от АКРА и ruAАА от Эксперт РА.

• •

  Полюс, ЗО28-Д (RU000A108P79) — доходность 7,3%, погашение 14 октября 2028 года.

Полюс — крупнейший производитель золота в России. Обладает кредитным рейтингом ruAАА от Эксперт РА

• •

  ГТЛК, ЗО28-Д (RU000A107CX7) — доходность 9,0%, погашение 26 февраля 2028 года.

Государственная транспортная лизинговая компания — финансовый институт, реализующий государственную политику в сфере лизинга. На 100% принадлежит государству. Обладает кредитным рейтингом АА-(RU) от АКРА.

Альфа-Инвестиции