На первой неделе декабря ценовой индекс замещающих облигаций потерял больше семи пунктов на ожиданиях навеса продавцов после размещения Минфином суверенных выпусков. Но размещение выпусков не привело к избыточному предложению бумаг, и котировки быстро скорректировались вверх. За последнюю неделю ценовой индекс прибавил больше 6,5%.

Замещающие облигации (ЗО) выпускают с 2022 года по российскому праву взамен классических еврооблигаций. ЗО позволяют инвестору получать валютную доходность, но без инфраструктурных рисков. Выплаты производятся в рублях, при этом стоимость бумаг и купоны по-прежнему привязаны к долларам или евро. После прекращения торгов долларом и евро на Мосбирже ЗО остаются привлекательным инструментом для формирования валютной части портфеля.

Доходности бумаг, номинированных в долларах, снизились с прошедшего 20 декабря заседания ЦБ на 4–5 п.п. Максимальные доходности по-прежнему предлагают выпуски ГТЛК (10–12%), среднесрочные бумаги Газпрома торгуются с доходностью порядка 9%.

Суверенные выпуски ЗО предлагают доходности от 7 до 11% в зависимости от срока погашения и валюты номинала (USD или EUR). Но их недостаток для розничных инвесторов заключается в очень высоком номинале, 100 и 200 тыс. долларов или евро. Единственным выпуском с номиналом $1000 является Россия ОВОЗ РФ 2028. Его доходность сейчас составляет 7,4%. Это значительно ниже, чем у выпусков ЗО госкомпаний, например, Газпрома.

Вероятно, для такого роста котировок (и снижения доходностей бумаг) сложилось несколько факторов.

• •

  Не образовался существенный навес продавцов после замещения суверенных еврооблигаций, спрос на валютные бумаги остаётся высоким.

• •

  Сохраняется волатильность курса рубля и желание участников рынка захеджировать риски возможных скачков ослабления национальной валюты.

• •

  Снижение ставок в рублёвых облигациях понизило их относительную привлекательность по сравнению с валютными выпусками.

• •

  Одним из поводов для роста, возможно, стали покупки банков, которые управляют своей открытой валютной позицией. Покупая ЗО, они балансируют риски по валютным позициям.

Замещающие облигации всё ещё позволяют зафиксировать двузначную доходность в иностранной валюте, поэтому интерес инвесторов к ЗО будет сохраняться. В 2025 году мы ожидаем умеренного снижения курса рубля, а значит, доход по этим бумагам может вырасти за счёт курсовой переоценки ЗО.

Поддержку котировкам ЗО в 2025 году окажет значительный объём погашений валютных облигаций. В отсутствие альтернативных валютных инструментов инвесторы будут реинвестировать полученные средства в другие выпуски ЗО.

Интересные выпуски:

• •

  ГТЛК, ЗО27-Д (RU000A107B43) — доходность 12,3% — погашение 10 марта 2027.

Эмитент: государственная транспортная лизинговая компания — финансовый институт, реализующий государственную политику в сфере лизинга. На 100% принадлежит государству. Обладает кредитным рейтингом АА-(RU) от АКРА.

• •

  ГТЛК, ЗО28-Д (RU000A107CX7) — доходность 10,8% — погашение 26 февраля 2028.

• •

  Газпром Капитал, ЗО30-1-Д (RU000A105SG2) — доходность 10,0% — погашение 25 февраля 2030.

Эмитент: Газпром — одна из крупнейших в мире газовых компаний. Российской Федерации принадлежит 50% плюс одна акция. Газпром Капитал — дочерняя компания специального назначения, созданная для привлечения финансирования путём размещения облигаций. Обладает кредитными рейтингами ААА(RU) от АКРА и ruAАА от Эксперт РА.

Альфа-Инвестиции