ЦБ сохранил ставку. А что будет на следующем заседании?

Эксперты Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка комментируют итоги заседания Банка России и ситуацию в экономике.

Ожидаемое решение

ЦБ сохранил ставку на прежнем уровне 21%. Пресс-релиз указывает на определённое удовлетворение монетарных властей изменением ситуации: инфляционное давление снижается, тогда как экономика постепенно возвращается к траектории сбалансированного роста.

ЦБ подтверждает свою приверженность цели по возврату инфляции к таргету 4% к концу 2026 года. Риторика стала чуть мягче, но не настолько, чтобы вызвать заметную реакцию рынка.

Рост промпроизводства сильно замедлился

Важная причина смягчения риторики — слабые цифры по промпроизводству в марте. Показатель вырос всего на 0,8% г/г, так как выпуск в отдельных секторах сократился (металлургии, пищевой промышленности, добыче полезных ископаемых). Отчасти результат может быть связан с аномально тёплой погодой. Цифры промпроизводства за март могут означать и более слабый рост ВВП (данные будут 30 апреля).

С другой стороны, Росстат повысил оценку роста ВВП за IV квартал 2024 года до 4,5% г/г против оценки Минэкономразвития в 3,8% г/г — значит, масштаб разрыва выпуска больше, чем предполагалось ранее.

Ситуация на рынке труда

Замедление экономики пока не отразилось на потреблении, поэтому особого внимания заслуживает состояние рынка труда. Пока радикальных изменений не наблюдается. Безработица (2,4%) всё ещё близка к историческому минимуму. При этом ожидается устойчивый рост зарплат. Зарплаты в номинальном выражении, по нашим оценкам, в феврале выросли на 13,8% г/г, что соответствует прогнозу роста в 2025 году на 12%.

Инфляция

Умеренное смягчение риторики ЦБ также связано с замедлением инфляции. В последние две недели она снизилась до 0,09–0,11%. Но позитивный тренд пока не выглядит устойчивым. Во-первых, инфляционные ожидания населения и компаний остаются на очень высоких уровнях. Во-вторых, замедление инфляции отражает эффект сильного рубля, который может оказаться временным.

Показательно, что если укрепление рубля до 80–85 руб./$ не было ожидаемым, то движение инфляции до 10,35% г/г полностью находится в рамках прогнозов — сочетание этих двух фактов косвенно говорит о наличии проинфляционного давления.

Бюджетная политика

Фактор неопределённости в 2025–2026 годах — это бюджетная политика. С начала года бюджетные расходы выросли на 24% г/г, заметно превысив 3% г/г, заложенные в проекте бюджета на этот год. В то же время Минфин обнародовал размышления о подстройке бюджетного правила к новой реальности мировых рынков, то есть к снижению цен на нефть. Переход бюджетного правила с $60 до $50 за баррель нефти может предусматривать структурное сокращение расходов. Ужесточение бюджетного правила благотворно скажется на монетарной политике и даст больше уверенности в возврате инфляции к цели 4% в 2026 году.

Однако это решение, судя по всему, будет непростым, и в любом случае новое бюджетное правило будет применяться только с 2026 года. К этому времени глобальная конъюнктура может привнести больше инфляционных рисков, что усложнит принятие решений о монетарной политике. За последний месяц глобальный контекст стал выглядеть гораздо более проинфляционным, чем раньше.

Чего ждать дальше

Сочетание замедления роста экономики РФ и новых инфляционных рисков в мире на горизонте 2026 года говорит о том, что Банк России может предпочесть сохранить ставку неизменной в ближайшие месяцы. Сценарий паузы является нашим базовым для следующего заседания 6 июня.

Альфа-Инвестиции на основе материала Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка