Так в чём сила, рубль?

Российский рубль стал одной из самых сильных глобальных валют по отношению к доллару США в 2025 году. Это произошло как из-за влияния высокой ключевой ставки, так и по причине косвенного падения спроса на иностранную валюту.

С начала 2025 года наблюдается исключительное укрепление курса российского рубля по отношению к доллару США. Котировки валютной пары USD/RUB снизились с более чем 100 до менее 80 рублей за доллар США. Даже популярные у инвесторов швейцарский франк и евро, а тем более британский фунт, показали себя значительно хуже в относительном выражении.

В своём ежемесячном обзоре «О чём говорят тренды» Банк России указывает на ряд факторов, объясняющих сложившуюся на валютном рынке ситуацию.

Первой значимой причиной укрепления рубля является проведение регулятором жёсткой денежно-кредитной политики (ДКП). Высокая ключевая ставка не только повысила привлекательность российского рубля, но и косвенно повлияла на рост предложения валюты на российском рынке.

Помимо этого, на курс рубля повлияло сезонное снижение объёмов импорта (в т. ч. на фоне празднования Нового года в КНР) в начале года, которое было даже выше, чем обычно. Особенно сильное падение импорта наблюдалось в сегменте автомобильного рынка. К примеру, в сегменте грузовых автомобилей часть спроса 2025 г. реализовалась ещё в 2024 г. из-за масштабного инфраструктурного строительства. А в сегменте легковых автомобилей с конца 2024 г. ощутимо повышался утилизационный сбор, поэтому выгоднее было приобретать транспортные средства в течение прошлого года. Всё это вылилось в «затоваривание» складов и падение объёма новых импортных заказов в 2025 г.

Одновременно со снижением импорта происходил традиционный в январе – марте рост экспорта, что выразилось в росте предложения валюты со стороны экспортёров. Дополнительным позитивным фактором в этом направлении стало отмечаемое Банком России ускорение поступления экспортной выручки в страну, одновременно с ростом получения денежных средств от более ранних поставок. Другими словами – выросли и объём экспорта, и скорость поступления платы за экспорт.

Также Банк России указывает на фактор падения российской страновой премии за риск, которое произошло на фоне ожидания геополитической эскалации. Из-за укрепления рубля инвесторы начали настолько активно вкладываться в российские активы с валютной составляющей, что текущий спред доходности коротких замещающих облигаций (ОВОЗ-26) к US Treasuries вообще оказался отрицательным.

Банк России утверждает, что действие сезонного и прочих факторов может ослабевать и менять направление действия. Ситуация с геополитической страновой премией в российских активах вообще выглядит спекулятивной. К тому же некоторые факторы, такие как падение цен на нефть, пока что не в полной мере отразились в курсе рубля через снижение валютной выручки экспортёров в рублёвом выражении и соответствующее падение нефтегазовых доходов бюджета. В такой ситуации девальвация рубля может стать необходимостью.

Аналогичная ситуация с неполным учётом в курсе валют может сложиться и со стороны импорта. Считается, что подстройка импортных потоков к курсу валюты происходит с задержкой в несколько месяцев. Слабый рубль конца 2024 года вылился в падение импорта в I квартале 2025 года. На основе этого можно ожидать, что текущий сильный рубль может вызвать ощутимый рост импорта и спроса на валюту во II–III кварталах 2025 года.

Факторы укрепления рубля переменчивы, но один из них сравнительно устойчив – это жёсткая ДКП. Причём сам Банк России оценивает жёсткость через реальную процентную ставку (ключевая ставка минус инфляционные ожидания). Таким образом, при одновременном снижении ключевой ставки и инфляционных ожиданий регулятор получает возможность и дальше поддерживать высокую жёсткость ДКП, что, в свою очередь, позитивно для рубля.

Текущая политика Банка России в целом ориентирована на борьбу с ростом цен и снижение инфляции к таргету в 4%. Укрепление рубля сильно помогает в решении этой задачи, так как цены многих товаров внутреннего спроса зависят от курса рубля. Регулятор прямо говорит, что текущее снижение сезонно скорректированных темпов роста цен (SAAR) во многом происходит под влиянием переноса в расчёт показателя укрепления рубля. Этот эффект может быть как устойчивым, если курс зафиксируется на текущих уровнях, так и временным, как было в 2022 году, когда после периода укрепления обменный курс рубля резко упал. Однако ситуация сейчас гораздо стабильнее периода 2022–2023 гг., когда ДКП оставалась сравнительно «мягкой», а экономика только приспосабливалась к санкциям.

Взгляд А-Клуба

В своём новом материале Банк России признаёт, что укрепление рубля – это важный дезинфляционный фактор, который можно сделать более устойчивым через поддержание высокой ключевой ставки. Однако многие факторы, которые сформировали текущий курс, являются временными и могут поменять направление действия уже в ближайшие месяцы, что приведёт курс российского рубля к фундаментально обоснованному уровню в 90–95 рублей за доллар США.

Эпштейн Леонид, старший инвестиционный аналитик

А-Клуб