Сектор электроэнергетики. Прогнозы

Аналитики Альфа-Банка представляют свой стратегический взгляд на перспективы сектора электроэнергетики во второй половине 2025 года.

Главное

• •

  По-прежнему сохраняется нейтральный взгляд на сектор электроэнергетики, для которого характерны высокие капитальные затраты и отрицательные денежные потоки.

• •

  Выделяем Интер РАО как одну из наиболее привлекательных компаний в сегменте электрогенерации, но отмечаем отсутствие краткосрочных триггеров для переоценки её акций. Среди менее ликвидных эмитентов выделяем ЭЛ5-Энерго.

Тренды

✔️Выпуск электроэнергии в I квартале 2025 года упал на 2,8% г/г. С учётом фактора високосного года снижение составило 1,7% под влиянием факторов тёплой зимы и охлаждения экономической активности. Полагаем, что в опубликованных государственных документах (СИПР, Генсхема), содержатся завышенные прогнозы роста выработки электроэнергии в 2025-2027 гг. (+2,0–3,5% ежегодно). Ожидаем в 2025 году рост выработки в диапазоне 0–1%.

✔️Локальные дефициты и большая капитальная программа. Высокое энергопотребление в некоторых областях (Объединённая энергетическая система Дальнего Востока, Юга, Москва и Московская область) вызвало локальные дефициты мощности. Генсхема предполагает ввод 46 ГВт мощностей до 2036 года, а в 2027–2029 гг. в тепловой генерации будет введено 6 ГВт. Таким образом, в ближайшие годы не стоит ждать существенного снижения капитальных затрат и увеличения денежных потоков. Инвестиции в акции электрогенерации носят скорее долгосрочный характер.

✔️Сектор отстаёт от рынка, и предпосылок для смены тренда пока нет. С начала 2023 года Индекс МосБиржи электроэнергетики (MOEXEU) отстал от Индекса широкого рынка на 25 п.п., а с начала 2024 года – на 12 п.п. Средний мультипликатор P/E в 2025 году по отслеживаемым нами компаниям составит 3,6х, что предполагает дисконт 7% к общей оценке российского рынка. Мультипликаторы генерирующих компаний всё ещё существенно ниже уровней до февраля 2022 года.

✔️Фокус на компании с растущими финансовыми показателями и понятной отдачей для инвесторов. Мы фокусируемся на эмитентах с понятной дивидендной политикой (например, Интер РАО) и эмитентах, способных в кратчайшей перспективе заместить частично или полностью выбывшие ДПМ (договоры предоставления мощности) новыми платежами за мощность.

Также мы обращаем внимание на компании, у которых ДПМ платежи завершатся лишь в отдалённой перспективе. Так, мы полагаем, что ЭЛ5-Энерго благодаря платежам за мощность в ветрогенерации сократит к концу 2025 года долг до уровня менее 1,5х по соотношению Чистый долг/EBITDA. Это позволит возобновить выплату дивидендов.

Фаворит в секторе

✨Интер РАО имеет крупнейшую долю рынка модернизации мощностей (10,4 ГВт) и участвует в строительстве новых электростанций (Новоленская ТЭС, Харанорская ГРЭС). Эти проекты обеспечат двузначный процентный рост EBITDA после 2027 года.

При этом Интер РАО — самая дешёвая бумага в секторе: мультипликатор P/E в 2025 году — 2,6х. У компании значительный запас денежных средств (390 млрд руб.), и это единственный эмитент в секторе генерации, который платит высокие дивиденды акционерам.

Программы модернизации в 2024–2028 годах позволят комфортно покрыть потерю денежных потоков из-за завершения ДПМ. В результате после 5%-го снижения EBITDA в 2024 году ожидаем рост на 5–10% ежегодно в 2025–2027 годах.

Интер РАО является прямым бенефициаром высоких процентных ставок. Несмотря на кратный рост капзатрат в 2024–2026 годах и отрицательный свободный денежный поток, чистая денежная позиция в среднесрочной перспективе не опустится ниже 200 млрд руб. благодаря высоким процентным доходам.

Дивиденды за 2024 год уже объявлены — 0,3537 руб. на акцию, доходность 10,2%. В 2025–2027 годах ожидаем доходность в диапазоне 9–10%, с последующим ростом начиная с 2028 года, после запуска Новоленской ТЭС.

При этом обращаем внимание на отсутствие краткосрочных факторов, способствующих быстрой переоценке акций.

Альфа-Инвестиции на основе материала аналитиков Альфа-Банка