Пресс-конференция Банка России. Самое важное

Банк России 25 апреля вновь сохранил ключевую ставку на уровне 21%. Разбираем самые важные заявления с пресс-конференции председателя ЦБ Эльвиры Набиуллиной.

Причины сохранения ставки

Ценовое давление постепенно уменьшается. Банк России исходит из того, что оно продолжит ослабевать и годовая инфляция вернётся к цели 4% в 2026 году. Но риски остаются. Чтобы снизить инфляцию, нужно длительное время сохранять жёсткие денежно-кредитные условия. Дальнейшие решения ЦБ будут зависеть от того, насколько быстро и устойчиво замедляется инфляция.

Инфляция

Её годовой уровень в марте был немногим более 10%. При этом текущие темпы роста цен замедлились примерно до 7% в пересчёте на год. Это всё ещё много: ощутимо и для людей, и для компаний. Но под воздействием денежно-кредитной политики инфляция продолжит снижаться.

Сейчас её замедление происходит неоднородно по потребительской корзине. Темпы роста цен на непродовольственные товары в марте опустились ниже 2% в пересчёте на год, тогда как по продовольствию и услугам они снизились менее значительно и пока близки к 10%.

Такую разницу в цифрах можно объяснить тем, что цены реагируют на повышение ключевой ставки в различных сегментах потребительского рынка с разным лагом. Цены на непродовольственные товары быстрее откликаются на изменение ключевой ставки, чем цены на услуги и продукты питания. Так происходит потому, что товары длительного пользования чаще берут в кредит. Из-за высоких ставок объём кредитов уменьшился, спрос сократился, и в результате цены на непродовольственные товары стали расти гораздо медленнее.

Что касается услуг и продовольственных товаров, то изменения в потребительском кредитовании на них влияют меньше. Здесь спрос в первую очередь определяется динамикой доходов. Кроме того, в последние годы под влиянием роста доходов спрос на услуги растёт быстрее, чем на товары, что также объясняет повышенную динамику цен в этой группе.

Поскольку значительное замедление темпов роста цен происходит не по всему кругу товаров и услуг, ЦБ пока не может сделать выводов об устойчивости скорости снижения общего темпа роста цен. По мере охлаждения спроса разрыв в динамике цен между разными товарами и услугами будет сокращаться.

Высокая ключевая ставка тормозит инфляцию сразу по нескольким каналам. Помимо охлаждения спроса через повышение ставок по кредитам, продолжает действовать и депозитный канал, связанный со стимулированием сбережений. Ещё один канал — валютный — также вносит вклад в замедление инфляции. Жёсткая денежно-кредитная политика сдерживает спрос на импорт и повышает привлекательность рублёвых активов. Это помогло укреплению рубля в I квартале, что тоже снижало ценовое давление. Всё это устойчивые факторы замедления инфляции. Кроме того, поддержку курсу оказало улучшение настроений на финансовых рынках с начала года. Однако, в отличие от жёсткой денежно-кредитной политики, этот фактор может оказаться более краткосрочным.

Несмотря на замедление текущих темпов роста цен, инфляционные ожидания с мартовского заседания практически не изменились. Для устойчивой дезинфляции нужно дальнейшее снижение инфляционных ожиданий.

Прогноз Банка России об инфляции остался прежним. Цены в этом году вырастут на 7–8% и на 4% в следующем. Затем инфляция стабилизируется на целевом уровне.

Экономика

ВВП продолжает расти, но более умеренными темпами. Это подтверждается как данными статистики, так и рядом оперативных индикаторов. В том числе компании, входящие в наш мониторинг, теперь дают более сдержанные оценки текущего производства товаров и услуг.

После некоторого ускорения в январе рост потребления замедлился. Замедление спроса более заметно в сегменте товаров длительного пользования и пока ещё не проявилось в полной мере, например, в общественном питании и туризме.

Инвестиционная активность находится вблизи высоких уровней прошлого года. Подавляющее большинство опрошенных предприятий планируют либо сохранить, либо нарастить объём инвестиций в этом году. В то же время темпы прироста инвестиций, по всей видимости, будут замедляться. Такие опережающие индикаторы, как продажи грузовиков и сельхозтехники, а также загрузка транспортной инфраструктуры, указывают именно на это.

Одним из факторов, который ограничивает наращивание инвестиций, остаётся дефицит кадров. Тем не менее есть признаки ослабления напряжённости на рынке труда. Во-первых, наблюдается уменьшение спроса на рабочую силу на отдельных предприятиях и её переток в другие компании или сектора. При этом безработица сохраняется на минимальных уровнях. Во-вторых, предприятия планируют более умеренную индексацию зарплат, чем в предыдущие два года.

Денежно-кредитные условия

Денежно-кредитные условия существенно не изменились. Они обеспечивают жёсткость, необходимую для торможения инфляции.

Кривые денежного рынка и ОФЗ с последнего заседания сдвинулись вверх. Во многом это связано с тем, что участники рынка стали ожидать более высокой траектории ключевой ставки.

Оперативные данные за март указывают на некоторое снижение депозитных и кредитных ставок. Важно отметить, что Банк России смотрит на номинальные ставки, но и анализирует их с поправкой на инфляционные ожидания. В I квартале снизились и номинальные ставки, и инфляционные ожидания. В итоге ценовые условия существенно не изменились.

В марте кредитная активность оставалась сдержанной. Ипотека и корпоративное кредитование несколько выросли, тогда как необеспеченное розничное кредитование — снизилось. В рамках предыдущей пресс-конференции отмечалось, что расходы бюджета влияют на динамику кредитования. Сейчас ЦБ видит, что воздействие этого фактора уменьшилось, но кредиты продолжают расти умеренно. Их сдержанная динамика связана не с ограничением предложения кредита банками, а со снижением спроса. У банков достаточный запас капитала для кредитования экономики, хотя из-за уменьшения аппетита к риску они стали более консервативно подходить к отбору заёмщиков.

Сберегательная активность граждан сохранялась высокой, несмотря на некоторое снижение ставок по депозитам.

Расходы бюджета в марте приблизились к сезонной норме. Динамика денежной массы замедлилась. Её текущие темпы роста согласуются с целью возвращения инфляции к 4%.

Внешние условия и изменения в прогнозе ЦБ

Главной темой с прошлого заседания стал пересмотр импортных пошлин в крупнейших экономиках мира. Учитывая это, Банк России в обновлённом прогнозе снизил рост мировой экономики. Более низкий мировой спрос приведёт к снижению цен на сырьевые товары, что нашло отражение в корректировке прогнозной цены на нефть — она была снижена на $5 за баррель в этом году. Прогноз экспорта также немного понижен. Сдержанной будет и динамика импорта под влиянием жёсткой денежно-кредитной политики.

Что касается прогноза в части российской экономики, то в целом ситуация развивается близко к февральскому сценарию ЦБ. Изменения в апрельском прогнозе незначительные и касаются только внешней торговли.

Риски для базового сценария

Одним из главных рисков является большее охлаждение мировой экономики из-за торговых войн. Важно не только то, на сколько в итоге вырастут импортные пошлины, но и то, что рынки живут в постоянной неопределённости, связанной с этими решениями. Всё это усложняет планирование инвестиций. Если реализуются дополнительные риски со стороны пошлин, то вероятно дальнейшее снижение цен на нефть.

Кроме того, сохраняются риски со стороны рынка труда и инфляционных ожиданий. Инфляция выше цели уже четыре года подряд, и это само по себе задаёт её высокую инерцию, которая препятствует быстрому замедлению темпов роста цен.

Дезинфляционные риски по сравнению с прошлым заседанием ощутимо не изменились.

Важным фактором, который оказывает существенное влияние на решения ЦБ, является бюджетная политика. Базовый сценарий Банка России по-прежнему предполагает возврат к бюджетному правилу с этого года, что означает дезинфляционный вклад со стороны бюджета.

С учётом складывающейся конъюнктуры на мировых рынках Минфин отмечает, что может потребоваться корректировка бюджетного правила. Если цена отсечения по нефти будет снижена, то это может быть дополнительным дезинфляционным фактором. Ещё более важным является то, что подобный пересмотр повысит долгосрочную устойчивость бюджетной политики в сценарии с менее благоприятными условиями на мировом рынке энергоносителей. Существенная корректировка бюджетной политики всегда учитывается ЦБ при уточнении проводимой денежно-кредитной политики.

Будущие решения

Банк России будет поддерживать жёсткие денежно-кредитные условия длительное время. Это отражено в прогнозе средней ключевой ставки на этот год — 19,5–21,5%. Высокий уровень ключевой ставки обеспечит замедление текущих темпов роста цен до 4% к концу этого года и позволит закрепить инфляцию на уровне 4% в будущем.

Альфа-Инвестиции