Обзор облигаций из отрасли лизинга. Интересная доходность

На рынке облигаций представлено более 40 лизинговых компаний (ЛК) разного кредитного качества. Рассмотрим этот сектор и эмитентов, бумаги которых можно купить.

Облигации лизинговых компаний традиционно торгуются с премией по доходности к другим корпоративным бондам. Сейчас в некоторых рейтинговых категориях эта премия может составлять до 370 б.п., а единичные выпуски могут торговаться с премией до 500 б.п.

Хотя премия в бондах лизинговых компаний существует исторически, обычно она не так велика. На графике ниже мы рассчитали индекс доходностей ликвидных облигаций лизинговых компаний и сравнили его с индексом доходности низкорейтинговых облигаций от Cbonds (Cbonds-CBI RU B/ruB- sim).

В лизинге риск-премия в спокойном 2023 году была стабильна и в среднем составляла 170 б.п. В 2024 году спред резко сократился, вероятно, из-за изменений в базе расчёта индекса Cbonds. В течение года волатильность спреда была высокой, но в среднем она была около нуля. За 2 года средняя премия составила 80 б.п.

Таким образом, сегодня премия больше, чем среднее в предыдущие два года. Это объясняется высокими ставками — но не все компании страдают от них одинаково, к тому же в перспективе ставки снизятся. Это делает облигации сектора интересными.

Динамика рынка: лизинг бывает разный

Ликвидность имущества, с которым работает лизинговая компания — важный показатель стабильности бизнеса. Чем проще компании продать изъятое имущество плохого заёмщика, тем надёжнее её положение.

Эксперт РА в своей методологии даёт следующую классификацию:

Важно учитывать, что даже в отраслях с высоколиквидным имуществом могут быть свои сложности. Например, в конце 2024 года представители сектора грузоперевозок рассказывали, что на рынке сформировался избыток китайских грузовиков и спецтехники. Это создаёт сложности для перевозчиков, поставщиков и лизинговых компаний, специализирующихся на этом сегменте.

У разных сегментов лизингового имущества в 2024 году была разная динамика. Для оценки мы приводим данные Эксперт РА по динамике объёма нового бизнеса — суммы всех заключённых лизинговых сделок.

Автолизинг и спецтехника — самые распространённые виды имущества среди ЛК, которые являются эмитентами облигаций. Здесь ситуация неоднозначная.

У сегмента легковых автомобилей в 2024 году была положительная динамика: новый бизнес вырос на 9%. Помогла реализация отложенного спроса: рынок ожидал повышения цен из-за валютных колебаний и введения утилизационного сбора. Также хорошо выглядел сегмент пассажирского транспорта (автобусы и троллейбусы).

Высокая доля легковых авто в портфелях компаний:

А вот в сегменте грузовых автомобилей наблюдался спад: новый бизнес сократился на 19%. Годом ранее прирост был практически двукратный. Сейчас перевозчики откладывают обновление автопарков и в отдельных случаях вынуждены досрочно возвращать взятую в лизинг технику из-за роста издержек. Это создаёт сложности для компаний, сфокусированных на этом сегменте.

В сегменте строительной спецтехники новый бизнес упал на 23% из-за уменьшения деловой активности в строительном секторе. Многие крупные проекты завершились, а количество новых ограничено из-за высоких процентных ставок и опережающего роста себестоимости.

Наибольшая доля грузовых автомобилей и строительной спецтехники в портфелях компаний:

Лучшая динамика по итогам 2024 года в сегменте железнодорожной техники (+77,1%), что связано с рядом крупных сделок компании ГТЛК. Помимо ГТЛК (65,5%), большую долю этого имущества в портфеле имеют компании, аффилированные с крупными финансовыми группами: ВТБ-Лизинг (51,8%), Альфа-Лизинг (45,4%), ПСБ-Лизинг (67,1%), РСХБ-Лизинг (62,8%). Также среди эмитентов облигаций большая доля ж/д техники в портфеле у компании ТрансФин-М (94%).

Хорошая динамика в сегменте медицинского и полиграфического оборудования, но эмитентов облигаций, существенно зависящих от сектора, нет. Чуть более 5% в портфеле приходится на полиграфическое оборудование у компании МСП-Лизинг, чуть более 3% — в портфеле компании ДельтаЛизинг.

Худшая динамика — в сегментах авиационной техники и водного транспорта: снижение более чем в 2 раза. Авиационная техника составляет более 12% в портфеле ГТЛК и более 25% — в портфеле ПСБ-Лизинг. Водный транспорт также занимает 17,9% в портфеле ГТЛК.

В сегменте оборудования для ЖКХ снижение составило 26,6%. Этот сегмент значим для компании Аренза ПРО (16,3% в портфеле). При этом в целом у компании новый бизнес в 2024 году вырос на 22,3% г/г.

Наибольшая доля оборудования в портфелях компаний:

В 2025 году специалисты рейтингового агентства Эксперт РА позитивно смотрят на перспективы роста нового бизнеса в сегментах:

• •

  Нефтедобыча и газодобыча. Активно развиваются альтернативные экспортные каналы природных ресурсов. Этот сегмент занимает 25% в портфеле СИЛ, 13% — в портфеле Бизнес Альянс и 10% — в портфеле Рафт Лизинг (ruBB+).

• •

  Телекоммуникационное оборудование. За счёт увеличения российского рынка телекоммуникаций ожидается рост сегмента на 6%. Он занимает 11% в портфеле МСБ-Лизинг (BBB-(RU)).

• •

  Погрузчики и складское оборудование. Растущий e-commerce по-прежнему обеспечивает высокий спрос на современные складские площади. Сегмент занимает 17% в портфеле ДельтаЛизинг (ruA+).

Как чувствуют себя компании

Топ лизинговых компаний-эмитентов облигаций по темпам роста нового бизнеса в 2024 году:

МСП Лизинг (ruA-) увеличила новый бизнес на 89% и портфель — на 25%. Компания реализует программы льготного лизинга оборудования для субъектов малого и среднего бизнеса. 37% портфеля приходится на машиностроительное оборудование. Особенность компании в очень высокой доле собственных средств (свыше 90% на 1 июля 2024 года) и низкой маржинальности, характерной для льготных программ.

ГТЛК (ruAA-) увеличила новый бизнес на 74% и портфель — на 73%, во многом за счёт крупных сделок с железнодорожной техникой. Стоит отметить, что несмотря на рейтинг ruAA-, оценка собственной кредитоспособности, без учёта господдержки, находится на уровне ruBBB+. Это объясняет повышенную доходность.

Интерлизинг (ruA) увеличил новый бизнес на 40% и портфель — на 68%. Также в июле 2024 году агентство Эксперт РА повысило кредитный рейтинг компании с ruA- до ruA со «стабильным» прогнозом.

А вот как выглядит топ аутсайдеров:

Компании СИЛ, Лизинг-Трейд (ruBBB-), СОБИ-Лизинг (BB(RU)) и БЭЛТИ-ГРАНД также сократили объём лизингового портфеля. Остальные компании смогли нарастить лизинговый портфель, несмотря на замедление бизнеса. Это может быть связано с низкой долей гашения кредитов, выданных ранее.

Доля проблемной задолженности у лизинговых компаний в 2024 году в среднем выросла. По данным последних рейтинговых пресс-релизов рейтингового агентства Эксперт РА, проблемная задолженность свыше 5% от чистых инвестиций в лизинг зафиксирована у компаний ГТЛК (ruAA-), ЛК Эволюция (ruBBB+), ТЕХНО-Лизинг (ruBBB-), Роделен (ruBBB+), Рафт Лизинг (ruBB+) и Велкор (ruB). Агентство включает в этот показатель задолженность, просроченную на срок свыше 90 дней, объём изъятого имущества на балансе и активы по расторгнутым договорам. Также повышенный уровень проблемной задолженности агентство АКРА отмечает у компании СОБИ-Лизинг (BB(RU)).

Интересные облигации

В бондах лизинговых компаний традиционно есть признаки неэффективности в соотношении кредитный рейтинг/доходность. Облигации лизинговых компаний с более высоким рейтингом могут давать более высокую доходность, чем бумаги с низкими рейтингами, особенно если в отчётности есть признаки ухудшения финансовых показателей.

По состоянию на 1 апреля 2024 года доходности по облигациям лизинговых компаний в разных рейтинговых группах выглядят так:

Интересно выглядит выпуск ДельтаЛизинг 001Р-02 (ruA+) — точка с дюрацией 1,5 года и доходностью около 26%. Также интересно выглядит выпуск Балтийский лизинг БО-П15 (ruAA-).

В этой группе выделяется выпуск ПР-Лизинг 002Р-02 с рейтингом BBB+(RU) от АКРА и ruBBB+ от Эксперт РА. Бумаги компании имеют устоявшуюся премию по доходности и смотрятся конкурентно даже на фоне бумаг из групп BBB- и BB+. При этом кредитное качество эмитента достаточно высокое. Выпуск выглядит интересно.

Также можно отметить выпуски Аренза-Про 001Р-04 (BBB(RU)) и Трансфин-М 001Р-04 (A-(RU)).

Здесь можно выделить выпуски Лизинг-Трейд 001Р-08 и 001Р-09 (ruBBB-). Эти бумаги достаточно рискованные, но в данном случае соотношение риск/доходность выглядит адекватным. Бумаги с доходностью ниже 30% в этой выборке выглядят переоценёнными — есть достаточно много аналогов с сопоставимой доходностью и более высоким кредитным качеством.

Среди самых рискованных бумаг нет каких-то выделяющихся кейсов. В целом на фоне всего разнообразия облигаций в этом сегменте уровень адекватных доходностей сегодня может начинаться от 36%. Всё, что ниже, выглядит переоценённым.

Игорь Галактионов, старший инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции