Курс рубля ни на что не реагирует. Почему так?

Курс рубля остаётся стабильным, несмотря на изменение внешних условий — от эскалации на Ближнем Востоке до геополитического давления на Россию. Однако аналитики Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка предупреждают: текущая стабильность — результат структурных изменений на валютном рынке, а не фундаментального баланса.

Почему рубль не реагирует на внешний фон?

Несмотря на существенное изменение внешнего фона, курс рубля за последний месяц фактически остался на месте. Это отражает очень значительные изменения в работе валютного канала денежно-кредитной политики (ДКП).

Если раньше высокая процентная ставка создавала условия для прихода иностранного капитала на российские рынки, то сейчас этот класс инвесторов представлен минимально.

В результате работа валютного канала сводится к тому, что в условиях высокой ставки укрепление рубля обеспечивается движением российских капиталов. Его работа гораздо менее предсказуема: представляется, что укрепление рубля в I квартале было связано с повышенными продажами валютной выручки российскими экспортёрами. Но с тех пор ситуация изменилась. Если в I квартале в среднем в месяц российские экспортёры продавали $10,8 млрд, то в апреле – мае продажи снизились до $8,7 млрд в месяц. В результате, хотя мы ожидали увидеть дополнительное укрепление рубля, этот сценарий пока не реализуется.

Рост валютных кредитов — угроза для рубля

Компании в последнее время не стремятся наращивать объёмы возврата (репатриации) выручки. На рынке усиливаются опасения, что за притоком средств в рублёвые активы стоит не конвертация собственных ресурсов, а заёмные валютные средства. С начала года портфель валютных кредитов вырос на $6 млрд, достигнув $87 млрд в мае. Если ставки ЦБ снизятся или наступит срок погашения этих кредитов, спрос на валюту резко вырастет, что может спровоцировать обесценение рубля до уровня, который рынок считает равновесным. Так, дискуссии, развернувшиеся на ПМЭФ, показали, что участники рынка оценивают курс доллара на уровне 90–100 руб. как равновесный.

Высокий спрос на ОФЗ

Доходности 10- и 5-летних ОФЗ значительно снизились. Если в мае они были в среднем на уровне 15,8–16%, то теперь опустились ниже 15%. При этом динамика размещения Минфином ОФЗ снижает обеспокоенность насчёт необходимости слабого рубля для бюджета. То есть проблем с поиском источников финансирования дефицита бюджета нет. Во II квартале размещено гособлигаций на сумму 1,5 трлн руб. при плане в 1,3 трлн руб.

В итоге

Крепкий рубль является отражением очень значительного изменения в работе валютного канала из-за слабого присутствия иностранного капитала.

Российские участники рынка, которые определили тренд на укрепление рубля, могут финансировать свои вложения валютными кредитами, но необходимость их погашения в будущем может привести к резкому развороту курса рубля.

При этом Финансовый конгресс, проходящий в Санкт-Петербурге в эти дни, продемонстрировал стремление России сохранить встроенность в глобальную экономику. Это означает, что рыночное формирования курса сохранится.

Альфа-Инвестиции на основе материала Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка