FI-монитор: долгожданное смягчение

В регулярном fixed-income мониторе от А-Клуба оцениваем события на долговом рынке и выбираем наиболее интересные инструменты в текущих реалиях.

Котировки рублёвых облигаций с начала мая стабильно растут. Индекс RGBI превысил годовой максимум, достигнув 114 пунктов. Позитивная динамика в первую очередь объясняется запуском цикла снижения ключевой ставки в июне, а также усилившимися ожиданиями дальнейшего смягчения монетарной политики. Хотя макроэкономические факторы складываются в пользу дальнейшего снижения доходностей на всех сроках, некоторый потенциал для коррекции присутствует. В частности, сегмент длинных ОФЗ тактически уже выглядит несколько перегретым. По текущим ценам видим интерес в отдельных корпоративных выпусках со сроком до погашения не менее 3 лет. В целом же в сегменте рублёвых облигаций в текущих условиях целесообразно распределить средства между короткими флоатерами, длинными ОФЗ и длинными корпоративными облигациями с фиксированным купоном, делая акцент на последние.

Цены на локальные долларовые облигации находятся в боковике на фоне сохранения крепкого рубля. Участники рынка всё ещё ожидают ослабления национальной валюты к концу года и делают соответствующую ставку через покупку валютных облигаций. Важно отметить, что значительная часть укрепления рубля стала следствием жёсткой монетарной политикой Банка России, а не разовых спекулятивных факторов. Это означает, что путь к девальвации может затянуться.

На наш взгляд, валютные инструменты выглядят умеренно привлекательно, однако целесообразно выбирать облигации с повышенной доходностью. Это позволит несколько компенсировать убытки в случае сохранения курса рубля на текущих уровнях в течение более длительного времени. В частности, интересно выглядит первичный рынок локальных долларовых облигаций, а также сегмент субординированных инструментов на вторичном рынке.

Динамика цен на юаневые облигации принципиально не отличается от динамики в долларовом сегменте. С учётом снижения рисков, связанных с тарифными конфликтами, юаневые инструменты выглядят не менее удачной ставкой на ослабление рубля. В данном случае ключевым фактором становится не валюта, а уровень доходности инструмента.

Итоги недели

Инфляционное давление ослабевает. Рост цен в мае составил 4,5% в годовом выражении (SA), а недельные принты в июне намекают на сохранение дезинфляционного тренда в экономике. В целом инфляция складывается около нижней границы прогноза Банка России. Краткосрочных проинфляционных рисков не прослеживается, а потому в базовом сценарии ждём ещё одного снижения ключевой ставки по результатам июльского заседания.

Аукционы ОФЗ проходят очень активно. В ходе аукциона 18 июня уровень спроса на два выпуска длинных ОФЗ-ПД составил чуть менее 350 млрд рублей – это один из рекордных показателей за последние годы. Спрос на аукционе 25 июня составил 196 млрд рублей. За два дня Минфин разместил ОФЗ-ПД на 340 млрд рублей, в результате перевыполнив план размещений на II квартал. На фоне ожиданий смягчения денежно-кредитной политики участники рынка активно вкладываются в длинные государственные облигации.

В ходе прошедшего ПМЭФ основное внимание участников форума было приковано к проблеме высокой ключевой ставки. Большое число представителей бизнеса и власти напрямую призывали Банк России смягчить монетарную политику. Уровень давления, публично оказываемого на регулятор, значительно вырос. При этом число аргументов в пользу сохранения ключевой ставки на текущем уровне сократилось.

Кредитные спреды

Кредитные спреды в облигациях с фиксированным купоном за неделю возросли. Однако в наиболее ликвидных и надёжных бумагах рейтинга ААА они сохраняются на уровнях, близких к историческим. По мере ослабления давления высокой ключевой ставки спреды продолжат умеренно сужаться в группах АА и ААА. В текущих реалиях премия к ОФЗ в размере более 170 базисных пунктов в инструментах от эмитентов рейтинга ААА выглядит привлекательно. И на рынке всё ещё можно найти такие выпуски, в том числе на первичных размещениях. Поэтому мы считаем преждевременным смещение фокуса в сторону рейтинговых групп А и BBB. Несмотря на высокую премию к государственным бумагам, такие инструменты характеризуются повышенным риском, поскольку соответствующие эмитенты будут находиться под давлением отложенных эффектов денежно-кредитной политики.

Эффективная премия к ключевой ставке во флоатерах продолжила снижаться. Умеренно жёсткая риторика Банка России вкупе со снижением доходностей инструментов с фиксированным купоном ведут к тому, что участники рынка не спешат избавляться от флоатеров. Тем не менее потенциал для некоторого снижения котировок облигаций с плавающим купоном сохраняется. Предстоящее фактическое снижение ключевой ставки ударит по привлекательности таких инструментов. На горизонте года флоатеры всё ещё выглядят привлекательно даже по текущим ценам, однако число интересных выпусков сократилось.

Взгляд по классам облигаций

Для формирования позиций по текущим ценам наиболее привлекательно выглядят отдельные корпоративные облигации со сроком до погашения не менее 3 лет. Короткие флоатеры и локальные валютные облигации также выглядят умеренно привлекательно в контексте сохранения высоких процентных ставок и потенциального ослабления рубля соответственно.

Взгляд А-Клуба

В текущих реалиях в рублёвом сегменте интересно выглядит выпуск Газпромбанк 001Р-21Р. В долларовом сегменте выделяем субординированный выпуск Альфа-Банк ЗО-850. Среди юаневых инструментов отмечаем ЭН+ Гидро 001РС-05.

Данила Телепнёв, инвестиционный аналитик

А-Клуб