Дивиденды ВТБ. Суперидея или очередной мираж?

ВТБ может заплатить рекордные дивиденды за 2024 год, и есть перспективы увидеть сопоставимые выплаты за 2025–2027 годы. Но акции не спешат расти. Разбираемся, почему инвесторы не торопятся покупать бумаги банка.

Дивиденды ВТБ

ВТБ давно пытается выплатить акционерам щедрые дивиденды, но всё время что-то мешает. В 2020–2021 годах причиной стала пандемия, в 2025 году, казалось, препятствием выступит пограничный уровень достаточности капитала, но внезапно совет директоров рекомендовал выплатить 25,58 руб. на акцию, что означает доходность 23% по текущим ценам.

За это придётся заплатить размытием доли акционеров: в III квартале планируется зарегистрировать допэмиссию, объём которой глава компании оценил в 80 млрд руб. Якорный инвестор под неё уже найден, и это не государство.

Количество новых акций неизвестно, но есть естественный ограничитель — доля государства не должна опуститься ниже контрольной. Зампред банка оценил максимальный объём эмиссии в 1,2 млрд акций в дополнение к 5,36 млрд обыкновенным и 24,5 млрд привилегированным акциям.

Оплата эмиссии должна пройти до 30 сентября 2025 года, чтобы на очередную отчётную дату банк уложился в норматив по достаточности капитала.

Не только допэмиссия

По оценке зампреда банка, выплата дивидендов в общем размере 276 млрд руб. будет стоить снижения достаточности капитала на 1,2 процентных пункта. Поддержать достаточность капитала планируется следующими мерами:

• •

  Допэмиссия

• •

  Привлечение субординированных депозитов на строительство инфраструктурных комплексов: высокоскоростной железнодорожной магистрали (ВСМ) и комплекса в Усть-Луге.

• •

  Банк ожидает низкий прирост кредитного портфеля в 2025 году на уровне 5%, который даст нулевой прирост активов, взвешенных по риску. То есть база для расчёта достаточности капитала не поменяется, в то время как прибыль пойдёт в капитал.

• •

  Прибыль 2025 года прогнозируется на уровне 500 млрд руб. — она войдёт в капитал полностью по итогам 2025 года, а в 2026 году её половина вновь может быть направлена на дивиденды.

То есть дивиденды будут обеспечены не только дополнительным вливанием капитала, но и прибылью банка.

Зачем нужны дивиденды

По указу президента, все полученные государством дивиденды от ВТБ с 2025 по 2028 годы будут направляться на финансирование Объединённой судостроительной корпорации (ОСК) — проблемному активу, который находится во временном управлении самого ВТБ.

Частично средства пойдут на строительство нового завода на базе петербургской «Северной верфи» (~300 млрд руб.), остальная часть будет направлена на погашение кредитов — в том числе кредитов от ВТБ. Это стратегическая необходимость, связанная со строительством национального флота, защищённого от санкций.

По какой-то причине была выбрана именно такая схема финансирования ОСК, и под неё ожидаются выплаты от ВТБ, начиная с 2025 года.

Дивидендные перспективы

План финансирования ОСК предусматривает платежи до 2028 года. Это даёт основания полагать, что за 2025–2027 годы дивиденды тоже будут.

Дивидендная политика ВТБ предполагает выплату 50% чистой прибыли по МСФО по итогам года. Эта сумма будет распределена между обыкновенными и привилегированными акциями по принципу равной дивидендной доходности.

Для расчёта потенциальной доходности половину прогнозной прибыли следует разделить на капитализацию, в которой ао учитываются по средневзвешенной цене за отчётный год, а ап — по номинальной.

В 2025 году ожидается прибыль на уровне 500 млрд руб., значит на дивиденды может пойти 250 млрд руб. против 276 млрд руб. по итогам 2024 года.

Так что по текущей цене форвардная дивидендная доходность просматривается около 23% годовых. За 2026–2027 годы она может быть ещё выше, если прибыль банка вырастет на фоне смягчения денежно-кредитной политики.

Не только дивиденды

ВТБ — один из главных бенефициаров снижения ключевой ставки. Чем быстрее будет падать ставка, тем более высокую прибыль покажет банк. Это ещё один значимый драйвер роста для акций. Если с достаточностью капитала всё будет в порядке, то рекордная прибыль может означать рекордную дивидендную доходность.

В чём подвох?

При таких вводных акции уже сейчас могли бы стоить на 30–40% дороже, но переоценки не происходит. Вернее, акции растут, но очень медленно и нестабильно. И причина заключается не только в том, что менеджмент ВТБ уже много лет обещает щедрые дивиденды, и до сих пор их не заплатил.

Как отмечено выше, у банка очень низкий запас по капиталу. Если капитал опустится ниже норматива, банк не сможет выплачивать дивиденды. В 2023 году банк из-за этого не платил не только дивиденды, но даже купоны по субординированным облигациям, так что их владельцы опасались списания своих бумаг.

Любые негативные сюрпризы способны лишить банк возможности выплачивать дивиденды, не прибегая к допэмиссии. И в прошлом допэмиссии действительно были очень частым явлением — в 2009, 2011, 2013, 2014 и 2023 годах. А вот дивидендная доходность выше 3% была всего один раз в 2018 году — на уровне 6,9%.

Негативные сюрпризы могут быть как внутренними — снижение прибыли, или ухудшение качества кредитного портфеля, так и внешними — ужесточение регуляторных нормативов по капиталу, или специфические задачи от главного акционера.

Также в инвестиционном сообществе горячо обсуждают риски ухудшения дивидендной политики, конвертации префов, неэффективного корпоративного управления и др.

Так что историю нельзя назвать безрисковой. Но если бы всех этих рисков не было, акции ВТБ уже стоили гораздо больше, и апсайд в позитивном сценарии был гораздо скромнее. На наш взгляд, бумаги определённо стоят того, чтобы внимательно их рассмотреть и подумать, насколько они подходит для портфеля.

Что будет дальше

Среди ближайших контрольных точек — собрание акционеров 30 июня. На нём акционеры проголосуют за дивиденды по итогам 2024 года. Рынок не спешит закладывать в котировки позитивное решение — ещё свеж в памяти «сюрприз» от Газпрома в 2022 году. Есть и более свежий пример: ОГК-2 и Мосэнерго, акционеры которых на днях отказались от дивидендов, несмотря на рекомендации совета директоров. Так что, если дивиденды утвердят, это может вызвать рост котировок. Ожидается, что итоги собрания будут опубликованы 2 июля.

10 июля акции последний день будут торговаться с дивидендами. Чем сильнее акции вырастут перед этим, тем меньше шансов на быстрое закрытие гэпа. Но многое будет зависеть от складывающегося сентимента в отношении банка и рынка в целом.

Далее ждём опорного заседания ЦБ 25 июля. Дальнейшее смягчение ДКП — позитив для банка. Также до конца III квартала можно ожидать конкретики по параметрам допэмиссии: объём, количество акций, цена. Самое интересное — цена допэмиссии. Если будет дисконт к рынку, акции могут оказаться под давлением.

Читайте также: Банки в I квартале 2025. Кто отработал эффективнее

Игорь Галактионов, старший инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции