Дефолты в 2025 году. Компании, которые не смогли

На фоне высоких процентных ставок на рынке растёт число дефолтов. Под ударом оказались не только облигации эмитентов с низкими рейтингами, но и бумаги крупных надёжных компаний. Рассмотрим эти примеры.

В I квартале 2025 года количество дефолтов оказалось сопоставимо с дефолтами за весь 2024 год. Длительный период высоких ставок начал давать свои «плоды» — слабые компании допускают просрочки.

Совокупный объём эмиссии, которая стала проблемной, можно оценить в 17,2 млрд руб. Большая часть (14,5 млрд руб.) приходится на ФПК Гарант-Инвест. Но проблемных случаев было гораздо больше.

В этом материале мы кратко рассмотрим реализовавшиеся дефолты, технические дефолты и другие негативные кредитные события, которые произошли с начала года. Попробуем сделать из них выводы, как защититься от новых дефолтов в 2025 году.

Компании, которые ушли в дефолт

ФПК Гарант-Инвест

Самый крупный прецедент. Проблема коснулась эмиссии объёмом свыше 14 млрд руб. Девелопер ФПК Гарант-Инвест управляет сетью торговых центров в Москве. Также у бенефициаров есть ряд других бизнес-проектов.

Компания долгое время работала на грани рентабельности — покрытие процентных платежей EBITDA было около 1х. При этом значительную часть EBITDA составляли проценты по займам неназванным юридическим лицам. Такие займы занимали практически треть в балансе компании, но вернуть их на оплату долга оказалось невозможно.

В прошлом компании удалось успешно пройти сложный период пандемии в 2020 году, а затем — отток арендаторов – нерезидентов в 2022 году. Но период высоких ставок в 2024 году оказался фатальным.

В декабре 2024 года ЦБ отозвал лицензию у связанного с бенефициарами одноимённого банка КБ «Гарант-Инвест», что стало последней каплей. На ближайшей оферте в марте компания допустила дефолт, а глава компании обратился к инвесторам с намерением разработать механизм реструктуризации и представить его инвесторам. Будем надеяться, компании удастся и на этот раз исполнить свои обязательства, несмотря на проблемы.

Стоит подчеркнуть важный момент. Несмотря на то, что у компании в собственности большое количество торговой недвижимости в Москве, практически вся она заложена по кредитам в банке. Так что в случае банкротства облигационеры не смогут получить от этого никакой выгоды.

Кузина

Маленькая сеть кофеен–кондитерских с преддефолтным рейтингом ССС. Компания неоднократно допускала техдефолты и до последнего боролась за жизнь. В марте она всё-таки ушла в полноценный дефолт по своему единственному выпуску на 70 млн руб.

Прецедент не стал неожиданностью для рынка. По оценке ЦБ, рейтинг ССС соответствует вероятности дефолта чуть выше 47%. Так что нет оснований говорить о том, что владельцы облигаций не догадывались о рисках.

Перспективы зависят от того, насколько жизнеспособна бизнес-модель сети и удастся ли ей убедить в этом кредиторов, договариваясь о реструктуризации.

РКК

АО «Русская Контейнерная Компания» — ещё один эмитент с низким рейтингом, который в 2024 году допустил несколько технических дефолтов, но каждый раз находил деньги, чтобы выплатить купон инвесторам. Ещё в августе агентство НРА понизило кредитный рейтинг компании с B-|ru| до CC|ru|, подчёркивая высокие риски его облигаций.

В феврале 2025 года компания не смогла выплатить купон по облигациям и 5 марта объявила дефолт. В качестве причины был указан рост дебиторской задолженности и просрочка оплаты от контрагентов, что спровоцировало кассовый разрыв.

При этом компания пытается исполнить обязательства перед инвесторами. 19 марта эмитент частично вернул деньги владельцам БО-01 и выкупил чуть более 40% выпуска. Однако неисполненными ещё остались обязательства на сумму 850 млн руб., и нет никаких гарантий, что инвесторы смогут их получить.

Селлер

Интернет-магазин, известный под брендом Техпорт, ещё в декабре 2024 года допустил технический дефолт, а в 2025 году дефолт перерос в полноценный. Сумма неисполненных обязательств составила 800 млн руб.

В этом примере дефолт также не стал неожиданностью:

• •

  В октябре 2024 года компания допустила технический дефолт.

• •

  Агентство Эксперт РА 15 октября понизило рейтинг эмитента с ruB до ruC со статусом «рейтинг под наблюдением». 11 ноября статус был продлён.

• •

  Доходность отдельных облигаций компании к концу ноября 2024 года превысила 100% годовых.

По всем критериям облигации выглядели, как высокорискованные, и риски реализовались.

Финансовые Системы (Azur Drive)

Ещё один эмитент с преддефолтным рейтингом ruCCC, присвоенным в декабре 2024 года. Лизинговая компания испытывает серьёзные финансовые проблемы. В феврале компания допустила технический дефолт, после чего рейтинг был понижен до ruC. В конце марта произошёл ещё один технический дефолт, который в начале апреля стал полноценным.

У компании в обращении два выпуска облигаций и один выпуск ЦФА общим объёмом 850 млрд руб. Договориться с кредиторами о реструктуризации будет сложно.

Дефолт, но пока технический

Роснано — господдержка имеет значение

Компания уже несколько лет держится исключительно на господдержке — накопленный объём долга из-за неэффективного управления привёл к тому, что структура не может обслуживать свои обязательства самостоятельно.

В последний день марта компания допустила технический дефолт по выпуску Роснано 08, не выплатив купон инвесторам. Тем не менее, владельцы облигаций не переживают — по всем оставшимся в обращении выпускам предусмотрена госгарантия — номинальный объём будет выплачен инвесторам государством. Это выгодно отличает этот случай от кейса Росгеологии, где никаких юридических гарантий господдержки не было.

Если Роснано не сможет выплатить купон, это может не стать проблемой для облигационеров, но всё равно будет громким событием — концом крупного инновационного института.

В целом, последние события указывают на то, что государство без энтузиазма оказывает поддержку неэффективным подконтрольным предприятиям. Так что повышенная премия за риск для таких эмитентов выглядит оправданной.

РегионСпецТранс

Компания занимается автомобильными перевозками грузов, преимущественно нефти и нефтепродуктов с месторождений. Обладает рейтингом ruBBB- от Эксперт РА.

В январе компания допустила технический дефолт по выплате 4,5 млн руб., но исполнила обязательства в течении grace-периода. Компания объяснила задержку техническим сбоем.

Агентство Эксперт РА 9 апреля сняло по рейтингу статус «под наблюдением». Рейтинг остался на прежнем уровне со стабильным прогнозом.

Феррони

Компания просрочила выплату 20 млн руб. в январе, но сообщила об этом заранее. В результате все обязательства были исполнены. Однако до конца года ей предстоит погасить ещё 0,5 млрд руб., и с этим могут возникнуть проблемы.

Рынок облигаций учитывает эти риски — по выпускам с фиксированным купоном доходности превышают 60% годовых. Флоатер БО-П01 торгуется по 75% от номинала, хотя во-многом это связано с нерыночной ставкой купона. По плавающему купону предусмотрен «потолок» в размере 13%, в то время как без него компании пришлось бы платить 26%.

Нэппи клаб

Молодой эмитент, который дебютировал на публичном рынке в сентябре 2024 года, а уже в феврале 2025 года допустил технический дефолт. Компания не смогла вовремя выплатить купон 3,1 млн руб. из-за технических причин.

Агентство Эксперт РА не стало пересматривать кредитный рейтинг на уровне ruB «стабильный», но установило статус «под наблюдением». В течение трёх месяцев агентство планирует детально исследовать причины техдефолта и предпринятые компанией меры по управлению ликвидностью. Агентство дополнительно проинформирует о результатах анализа и примет решение о сохранении или изменении кредитного рейтинга.

Строй Система Механизация

Ещё один дебютант, который допустил техдефолт в течение полугода после размещения. Производитель промышленного оборудования в конце марта допустил технический дефолт по выплате 6,2 млн руб. Спустя 5 дней обязательства были исполнены, но доходность бондов теперь почти 70% годовых. У инвесторов есть все основания для опасений.

На момент размещения уже был опубликован отчёт с убытком 4,8 млн руб. за I полугодие 2024 года. По итогам III квартала убыток вырос до 31 млн руб. при собственном капитале в 2 млн руб. Агентство НКР в сентябре присваивало эмитенту рейтинг BB-.ru, а 1 апреля, понизило его до CCC.ru с «развивающимся» прогнозом.

Не дефолт, но кредитное событие

Не всегда проблемой инвесторов в облигации становится дефолт сам по себе. Иногда сложности происходят из-за кредитного события — события, которое приводит к значимому росту рисков и доходности облигаций. Порой это происходит на фоне полного финансового здоровья компании.

Владельцы облигаций Домодедово Фьюэ Фасилитис (BBB+) и Борец Капитал (A-) не могут получать платежи, хотя бизнес продолжает работать в нормальном режиме и способен платить по долгам. Из-за иска генпрокуратуры к бенефициарам суд наложил обеспечительные меры и запретил выплачивать купоны. Несмотря на то, что все платежи по кредитным договорам продолжаются в прежнем режиме, для облигаций исключений сделано не было.

Для облигаций Домодедово суд пересмотрел своё решение и один купонный платёж всё-таки был перечислен. Но позднее ФССП всё же запретила переводы. Очередной платёж ожидается в июне 2025 года, и пока не ясно, получат ли его инвесторы. Возможно, он будет осуществлён по той же специфической схеме, которая была использована в бондах «Борца».

Для компании «Борец Капитал» был использован следующий механизм: эмитент перечисляет деньги НРД, но НРД не передаёт деньги инвесторам. Формально дефолта нет, но по факту инвесторы деньги не получают. Ходят слухи, что ряд профучастников всё-таки получают выплаты в исключительном порядке, но подтверждений нет.

На сегодня перспективы владельцев облигаций не ясны: когда, в каком объёме и при каких условиях они смогут получить свои деньги. Рынок закладывает риски в котировки. У Домодедово долларовый выпуск облигаций торгуется с доходностью 20%, рублёвый — 35%. У «Борца» из-за закрытого формата рассмотрения судебного дела ставки ощутимо выше — 35% в долларах и свыше 55% в рублях.

Выводы

Почти все представленные кейсы, за исключением «Борец Капитал» и ДФФ, были вполне предсказуемы. Не в том смысле, что дефолт должен был произойти именно в этот момент, а в том, что риски дефолта очень высоки. Среди опережающих индикаторов проблем можно отметить следующие:

• •

  претензии от налоговой

• •

  снижение рейтинговых оценок

• •

  технический дефолт

• •

  рейтинг уровня B и ниже

• •

  значимые корпоративные проблемы (по типу отзыва лицензии у КБ «Гарант-инвест»)

Инвестору следует с большой осторожностью относиться к таким выпускам. При наличии сомнений лучше отказаться от покупки, либо покупать бумаги на очень небольшую долю от портфеля.

Также очень важно, чтобы потенциальная доходность компенсировала риск. Часто бывает так, что облигации с рейтингом «B» могут торговаться с той же доходностью, что и «BB», хотя риски дефолта по первым в три раза выше.

К бумагам из портфеля следует относиться очень внимательно. Недостаточно один раз проанализировать эмитента перед покупкой. В случае бондов с низкими рейтингами важно регулярно мониторить ситуацию с бизнесом компании, чтобы иметь возможность вовремя продать проблемный выпуск, пока ситуация не стала фатальной, и котировки не упали слишком низко.

Игорь Галактионов, старший инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции