Акционеры против дивидендов. Что происходит

Необычный тренд этого сезона годовых общих собраний акционеров (ГОСА): акционеры голосуют против выплаты дивидендов, несмотря на рекомендацию совета директоров. Разбираемся, есть ли закономерность в подобных решениях акционеров ТГК-1, ОГК-2, Мосэнерго, РусГидро, ФосАгро, Софтлайна и ИВА.

Всем частным инвесторам запомнилось событие трёхлетней давности, когда акционеры Газпрома решили не выплачивать рекомендованные СД 52,53 руб. на акцию. Этот дивиденд мог стать для компании рекордным. Примечательно, что большинство в совете, как и на собрании акционеров, было у мажоритарного акционера — государства.

Практика блокирования дивидендов мажоритарными акционерами делает инвестиционное планирование менее прозрачным. В 2023 году Банк России предлагал обязать компании объяснять акционерам отклонения от дивидендных политик, но тогда речь шла о рекомендациях советов директоров. А в этом сезоне мы видим, что ряд акционеров (мажоритарии) сами принимают решение об отказе от выплат. В итоге дивиденды не получают не только они, но и частные инвесторы с небольшими долями в компании.

В этом сезоне отказались от дивидендов акционеры ТГК-1, ОГК-2, Мосэнерго, ФосАгро и две ИТ-компании — Софтлайн и ИВА. Решение о дивидендах пока ещё не принято акционерами РусГидро, но и здесь мы ждём отказ от рекомендованных выплат.

Дочки Газпром энергохолдинга

Самая непонятная ситуация с ОГК-2, ТГК-1 и Мосэнерго — это три дочерние компании Газпром энергохолдинга, который после рекомендованных СД выплат проголосовал против их распределения. Ранее такого не было.

Три компании остаются закрытыми, так что комментариев вслед за этим решением не поступало. Они перестали публиковать финансовую отчётность и инвестиционные программы. Последние данные вышли за 9 месяцев 2023 года, при этом все три эмитента не были перегружены долгом. Так что очевидных причин для отказа от выплат нет. Вопрос о дивидендах представляет особый интерес из-за потенциальной двузначной дивидендной доходности. Возможно, ОГК-2, ТГК-1 и Мосэнерго вернутся к распределению чистой прибыли, когда к выплатам вернётся сам Газпром.

ФосАгро

В бюллетене на голосование ФосАгро было предусмотрено две опции по распределению прибыли за I квартал 2025 года: 144 и 201 руб. на акцию, но обе были отклонены. При этом итоговый дивиденд за 2024 год также был в два раза меньше рекомендованного СД.

Компания ссылается на высокий долг (соотношение чистый долг/EBITDA 1,4х) и это объяснение, на первый взгляд, выглядит неожиданным, особенно учитывая рост EBITDA на 25% в I квартале 2025. Однако около половины долга номинировано в долларах США и юанях, а значит, при ослаблении рубля долг вырастет. Кроме того, из 281 млрд руб. долга срок погашения 229 млрд руб. — в ближайшие два года. В условиях высоких ставок логично направить денежные средства на погашение кредитов, а не выплату дивидендов.

Софтлайн

Отказ от дивидендов был неожиданным, ведь менеджмент ранее говорил о планах распределить 1 млрд руб. — минимальная сумма выплат в рамках дивидендной политики.

На наш взгляд, отсутствие выплат не критично: акции Софтлайна интересны из-за роста бизнеса, а не дивидендов. Стратегия компании предусматривает развитие собственного портфеля продуктов и выход на зарубежные рынки, а для этого нужны инвестиции. Только на M&A в прошлом году Софтлайн потратил 7,6 млрд руб., в 2023 году — 4,7 млрд руб. Благодаря инвестициям растут финансовые показатели: в 2024 году EBITDA Софтлайна выросла на 57%, в 2025 компания прогнозирует рост на 27–48%, до 9–10,5 млрд руб.

Кроме того, у Софтлайна есть альтернативный способ возврата средств акционерам — программа выкупа акций в объёме 5% от капитала, утверждённая в октябре 2024 года сроком на год. В частности, только 9 июля был выкуплен 1,053 млн акций более чем на 126 млн руб.

ИВА

Ещё один неожиданный отказ от дивидендов пришёл от акционеров разработчика экосистемы корпоративных коммуникаций. Решение о выплате 3 руб. на акцию принято не было. При этом в компании отметили, что могут вернуться к вопросу о выплатах позже по итогам 9 месяцев 2025 года.

Вопрос о дивидендах — не самый важный для инвесторов в акции ИВА. Компания ориентирована на рост за счёт импортозамещения в российском ИТ. Кроме того, дивидендная доходность в 2%, которую могла предложить ИВА, недостаточна, чтобы стать решающим фактором для инвесторов. Это подтверждается и реакцией рынка на объявление рекомендации по дивидендам: акции не выросли.

РусГидро

Последний раз компания выплачивала дивиденды за 2022 год. В этом году на голосование акционеров были предложены две опции: выплатить 0,0756 руб. на акцию или не выплачивать ничего. На момент проведения собрания решение правительства о дивидендах ещё не было сформировано. В итоге решения по этому вопросу на собрании также не было принято.

В отличие от дочек Газпром энергохолдинга РусГидро публикует отчёты, и в них очевидны причины для отказа от выплат: высокий долг и инвестпрограмма на 450 млрд руб. в 2025–2026 годах, которую денежный поток от операционной деятельности покрывает только наполовину. Правительство ждёт от РусГидро стабилизации финансового состояния, рассматривается предложение отказаться от дивидендов до 2028 года, но решения пока нет ни по 2024 году, ни долгосрочно. Теоретическая возможность выплаты дивидендов остаётся, но вероятность одобрения с учётом финансового положения, на наш взгляд, невелика.

Может сложиться впечатление, что весь сектор электрогенерации испытывает проблемы, но это не совсем так. Интер РАО (по факту тоже госкомпания) продолжает выплачивать дивиденды: за 2024 были утверждены 0,354 руб. на акцию c доходностью 10%.

Мнение аналитиков Альфа-Инвестиций

В 2025 году в прогнозирование дивидендной доходности добавился ещё один фактор: акционеры сразу нескольких компаний отказались утверждать рекомендации советов директоров по выплатам. Есть ли системность в этих решениях? На наш взгляд, единой причины нет, но их можно разделить на две группы.

1. ОГК-2, ТГК-1, Мосэнерго — решение о дивидендах этих компаний, очевидно, связано с позицией главного мажоритария трёх эмитентов — Газпром энергохолдинга. К сожалению, причины решения неизвестны и пока не раскрываются. Учитывая высокую долговую нагрузку Газпрома, наоборот, можно было бы ожидать щедрых выплат для перераспределения средств в пользу материнской компании. Но этого не произошло, что намекает на отсутствие критической потребности Газпрома в дополнительных средствах для обслуживания долга.

2. ФосАгро, ИВА, Софтлайн, РусГидро

По закону «Об акционерных обществах» бюллетени для голосования должны быть разосланы акционерам за 20 дней до собрания, соответственно, советы директоров, на которых рассматриваются рекомендации по дивидендам, с учётом времени на согласование и сложности совмещения календаря всех членов совета проводятся за месяц — полтора до собрания.

В рассматриваемых случаях СД прошли в середине мая — начале июня, а собрания акционеров — в последних числах июня. За это время стало понятно, что надежды на скорое изменение геополитического фона не оправдались и, возможно, стоит подстраховаться и сохранить ликвидность на счетах.

Советы директоров в ситуации быстро меняющейся политической и экономической обстановки, с одной стороны, придерживаются корпоративной последовательности и демонстрируют следование принятой дивидендной политике, с другой — отдают решение о выплатах акционерам, в том числе предлагая несколько вариантов выплат на выбор, как это сделали ФосАгро и РусГидро.

Вопрос о дивидендах оказался неоднозначным и для некоторых других компаний. Так, совет директоров АПРИ 26 мая рекомендовал выплатить 25% прибыли, а уже 4 июня отменил решение и рекомендовал дивиденды не выплачивать. А среди акционеров Акрона «за» дивиденды проголосовали только 65%, 35% были против. То есть крупные держатели по-разному смотрят на развитие компании в условиях непростой конъюнктуры рынка.

Также отметим, что для ИВА и Софтлайна отказ от дивидендов из-за их небольшого размера был не критичным и не сильно повлиял на инвестиционную привлекательность акций. Сохранение прибыли внутри компании повысит финансовую устойчивость в период высоких процентных ставок.

Дарья Фёдорова, инвестиционный аналитик

Альфа-Инвестиции